投资要点：

公司发布对外投资公告：公司拟使用9024 万元收购福昕鲲鹏约38.3%的股权，交易完成后，公司将持有福昕鲲鹏约73.2%的股权，取得控制权并纳入合并报表。

本次收购有望为公司打开国内市场提供契机。福昕鲲鹏的主营业务为OFD 版式办公套件，主要面向国内信创市场客户。本次收购完成后，公司有望借助福昕鲲鹏快速打开信创OFD市场，进一步开拓PDF+OFD 的版式文档业务布局，提升公司在国内的份额。此外，还可通过打通端入口，与福昕鲲鹏共享客户渠道，实现市场和客户资源的协同。根据公司财报，2023 年前三季度国内业务收入占比仅为8.9%，我们认为，公司对国内信创市场加大布局力度，并积极对接各类国产大模型，未来有望借助丰富的智能文档服务，实现国内业务的更快增长以及占比的提升。

重点关注订阅占比和ARR，2023 年均录得高增，23Q4 表现亮眼。根据公司业绩快报，预计2023 年实现ARR 2.49 亿元（同比+80%），全年订阅收入占比约35%（同比+14pct）。

分季度看，23Q1-Q4 单季度ARR 增幅分别为2200/2600/2700/3600 万元，显著加速；且23Q4 单季度订阅占比达到约40%，证明订阅转型正在顺畅推进。

预计2024 年订阅放量的要素齐备，占比有望过半。在产品上，公司完成对核心产品线PDFEditor 的打包与升级，发布了三端一体化，并结合电子签名、AI 助手等云服务功能的新产品线推动云化转型；在销售上，目前正在加强引导采购维护升级服务的永久授权客户转换订阅。我们预计，公司2024 年订阅占比有望过半。

巩固AI 文档的实力，海外PDF 编辑器已全形态集成AIGC。2023 年4 月，公司海外云产品PDF Editor Cloud 率先集成AIGC；5 月发布全新产品线并实现提价；9 月大版本升级后，公司海外版PDF 编辑器全形态集成AIGC，可实现文档总结、内容改写、实时交互，且将持续迭代更多AIGC 功能。公司已逐步实现AIGC 在办公场景落地并提升用户粘性，并成功树立AI 文档品牌形象，也将有助于新客户的开拓。

投资分析意见：根据业绩快报，我们调整2023 年归母净利润预测值至-0.99 亿元（原预测值为-1.07 亿元），维持24-25 年归母净利润预测-0.55/+0.38 亿元。在加速订阅转型期，受订阅模式的收入分期确认，以及订阅定价较永久授权低的双重原因，公司表观收入易受较大影响。建议更应关注订阅收入占比、ARR 等核心指标。随着未来两年订阅转型完成、表观收入增长恢复正常，净利润率有较大上行空间。维持“买入”评级。

风险提示：短期无法盈利；渠道推进不达预期；海外营商环境变化；收购福昕鲲鹏后的协同效果不及预期。