本报告导读：

24H1 化妆品板块收入、利润同比+17%、+25%（含港股），较23H2 改善；Q2 板块收入、净利润同比+4%、-3%环比走弱，但强势能品牌维持高增，看好头部国货长期成长性。

投资要点：

建议增持：1）强品牌势能标的：组织优秀、大单品驱动的珀莱雅；受益重组胶原红利、大单品放量的巨子生物、锦波生物；2）平价消费标的：产品渠道持续拓展的润本股份；高性价比、强运营的上美股份；3）预期筑底，有望迎来拐点的贝泰妮、福瑞达、上海家化、登康口腔、丸美股份、华熙生物、水羊股份、敷尔佳、美丽田园医疗健康；4）产能释放及海外拓展双逻辑的嘉必优。

24Q2 化妆品零售额同比-1.2%整体偏弱，但618 线上大盘预计实现双位数增长、需求回补仍存。24Q1、Q2 化妆品社零同比+3.4%、-1.2%，线上渠道成为营销及推新主战场下、预计表现继续好于线下，24 年618 多平台实现双位数增长，其中淘系、京东、抖音618 期间GMV 同比增长12%、6%、26%，预计美妆品类趋势与电商大盘较为一致，从线上数据看，化妆品需求24 年以来回暖、38 及618 品类数据好于预期，我们预计因消费者库存消化带来一定需求回补。

板块24H1 整体业绩环比23H2 改善，单Q2 板块收入小幅增长，受部分变革期公司拖累、利润同比下降，马太效应加剧。合并港股我们测算24H1 化妆品板块收入、利润同比+17%、+25%，考虑同口径23H2 板块收入、利润增速6%、26%，收入环比有所改善、验证24年以来消费者库存带动需求改善以及国货份额提升趋势。剔除港股24H1 化妆品板块收入、归母净利润同比+7%、+8%；单Q2 收入、净利润同比+4%、-3%，收入增速环比有所回落，利润受部分变革期公司拖累下降。板块内部分化显著，品牌及产品势能强的公司增长动能强化，H1 珀莱雅、巨子、上美、润本表现亮眼，H1 营收同比+38%、58%、121%、28%，归母同比+40%、47%、297%、51%，其中珀莱雅、润本Q2 营收增长41%、35%环比加速；丸美Q2 实现双位数收入利润增长，贝泰妮、福瑞达化妆品Q2 增速稳健；华熙、家化、水羊受公司管理变革/费用投入影响，业绩承压。

24Q2 化妆品持仓比例普遍有所提升，板块PE 估值多回落至15-25x低位。24Q2 化妆品公司内资机构平均持仓比例9.58%环比+5.52pct、同比+4.56pct，主要因头部美妆公司业绩增速快、估值回落至较低区间，叠加618 催化。个股方面，A 股珀莱雅、华熙生物、水羊股份、润本股份、登康口腔、锦波生物基金持股比例均较高；港股巨子生物、上美股份港股通持股比例分别达15.80%、9.84%，主要因二者24 年上半年业绩表现强劲吸引内资配置。外资方面，珀莱雅沪（深）股通持股比例20.61%维持高位，环比+1.76pct，贝泰妮、华熙生物24Q1 沪（深）股通持股比例环比分别+0.14、-0.02pct 至3.41%、3.50%，板块平均外资持股比例环比微升0.12pct 至2.01%。

风险提示：行业景气度下行；品牌竞争加剧；新品表现不及预期等。