事件：公司发布年报，23 年实现营收33.0 亿元，同比-45%，归母净利润5.2 亿元，同比-60%，扣非净利润4.5 亿元，同比-65%，毛利率为32%，同比-2.6pct；其中Q4 营收2.5 亿元，环比-49%；归母净利润-1.4亿元，环比-263%，扣非净利润-1.7 亿元，环比-237%，毛利率-14%，环比-39pct，业绩处于预告区间偏下，基本符合市场预期。

欧洲户储持续去库，Q4 出货环降35%，24 年中预计逐步恢复。公司23年出货1.9GWh，同降47%，库存量0.6GWh，同增14%，我们预计公司Q4 出货近0.2GWh，同环比-85%/-35%，系欧洲户储经销商持续去库，出货量不及预期。我们预计24 年Q1 出货约0.2GWh，环比微增，Q2 末渠道库存有望逐步消化完毕，欧洲户储需求增速预计恢复至40%，我们预计公司24 年出货有望达3gwh，同比60%增长。产能方面，公司23年具备电芯产能7gwh，仍有10GWh 锂电+1GWh 钠电在建，静待户储下游需求恢复。

产能利用率维持低位，单wh 净利持续亏损。价格方面，我们预计公司Q4 电池单wh 均价1.5 元，环降20%，单wh 亏损0.5 元，亏损进一步扩大，主要由于计提减值、合肥一期产线转固，叠加Q4 产能利用率降至10%，提高单位折旧成本影响。24 年户储电池价格仍存在下行压力，但公司仍具备品牌及渠道优势，随着24 年年中产能利用率有望恢复，一定程度对冲盈利下行影响，我们预计后续单wh 利润恢复至0.1-0.15元。

23 年期间费用率略增，存货应收大幅减少。23 年公司期间费用合计4.2亿元，期间费用率12.6%，同增4.3pct，其中Q4 期间费用0.9 亿元，环减38%，Q4 费用率38%，环增6.6pct。23 年底存货7.1 亿元，较年初下降50%，较三季度末下降16%；应收账款13 亿，较年初下降34%；23 年经营活动现金流净额11 亿，同增12%，资本开支12 亿元，同增54%，在手现金18 亿元，同增67%。在建工程9.35 亿元，较年初上升155%，较三季度末增加61%。

盈利预测与投资评级：考虑到欧洲户储持续去库存，我们下修公司24-25 年归母净利润至3.7/5.3 亿元（原预测5.9/9.0 亿元），同比-29%/+44%，预计26 年归母净利润7.4 亿元，同比+40%，24-26 年对应PE 为42x/29x/21x，考虑公司为全球户储龙头，工商储等领域逐步放量，欧洲未来需求逐步恢复，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧。