核心产品Nectin-4 ADC 药物目前临床进度处于全球领先地位，具备同靶点ADC 药物BIC 产品潜力。Nectin-4 ADC 在世界范围已有Seagen/安斯泰来开发的Padcev获批，其联合K药用于一线尿路上皮癌适应症已证实Nectin-4靶点在尿路上皮癌疗效，潜力巨大。公司核心产品9MW2821（Nectin-4 ADC）目前进度全球领先，已披露的二线尿路上皮癌临床II 期试验数据优异，且不良反应可控，具备BIC 潜力；目前尿路上皮癌适应症产品正在开展单药关键III 期临床及联用PD1 的I/II 期临床；近期披露的II 期食管癌（30 例）ORR值达30%，DCR 达73.3%；宫颈癌（37 例）可评估疗效的患者的ORR 和DCR 分别为40.54%和89.19%。未来海外授权及产品销售放量潜力较大。

ADC 平台技术逐步验证，下一代产品值得期待。新公司持续优化ADC 研发平台，新一代ADC 药物具有更好的结构均一性、质量稳定性、药效及耐受性。后续产品布局包括Trop2 ADC、B7-H3 ADC 等，预计后续将有多款ADC品种进入临床开发阶段。

差异化布局创新药+生物类似药管线，新兴市场逐步开拓。生物类似药方面阿达木单抗及地舒单抗已获批，后续包括长效升白、阿柏西普等产品将逐步上市，为公司贡献现金流。国内自身销售队伍及合作伙伴将加速产品放量，海外依托各个国家的合作伙伴持续推进产品的全球商业化进度。

盈利预测及评级：目前地舒单抗（骨质疏松）及阿达木单抗已获批上市，未来3 年包括长效G-CSF、阿柏西普、Nectin-4 ADC 有望获批上市，盈利预测暂不考虑海外市场及未来产品授权收入。预计公司23 年至25 收入分别为1.27 亿元/4.04 亿元/8.88 亿元。考虑到公司Nectin-4 ADC 有同类最佳产品潜力，成药确定性高、竞争格局较好，叠加公司自身ADC 平台研发积累深厚，后续创新药管线值的期待。首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：产品临床进展不及预期的风险，产品商业化销售不及预期的风险，生物类似药集采降价行业竞争加剧的风险。