事件：公司发布2021 年度报告及2022 年一季度报告，2021 年实现营收10.27 亿元，同比增长41.57%；实现归母净利润0.76亿元，同比增长25.39%。2022 年一季度公司实现营收1.45 亿元，同比增长52.97%，实现归母净利润-0.72 亿元。

渠道拓展带动收入高速增长，产品升级提升毛利率水平。一方面，尽管受到疫情影响，政府在安全支出预算缩减，但在运营商、金融等行业支出仍保持增长趋势，而公司以金融、运营商、互联网等行业客户进行重点开拓，累计交付200 余个重点项目，支撑其收入端高速增长；另一方面，公司渠道队伍建设获得显著成效，截止21 年，公司渠道代理商签约数量达到2300 余家，为公司持续贡献收入。同时，得益于产品的升级和成本端的优化，公司占比较高的边界安全产品毛利率较上年同期有所提升，带动公司整体毛利率提高了4.33pct。

持续深耕边界安全、云安全、数据安全等领域。1）边界安全产品：在原有产品迭代的同时，发布A 系列智能下一代防火墙、面向运营商5G 应用场景的新一代数据中心防火墙、网络入侵检测/防御系统v4.0 版本等多款产品。2）云安全：山石云·界完成与华为云平台的对接与上线，完成了移动云的上架；山石云·格已形成对华为、华三、VMware 三大主流虚拟化平台的覆盖；山石云·池一体机全新发布，能够满足用户等保2.0 的合规需求。3）数据安全：发布山石网科数据安全综合治理平台，且其数据库审计及防护系统目前已达30 种。

投资建议：预计22/23 年实现收入13.40/17.28 亿元，实现归母净利润0.98/1.37 亿元；EPS 分别为0.54/0.76 元； PE 分别为32.68/23.34 倍，给予公司“推荐”评级。

风险提示：营收增速不及预期；行业竞争加剧的风险；政策落地不达预期的风险。