2019 年保持20%的稳定增长，持续保持高强度研发投入2019 年公司实现营收6.75 亿元（+19.97%），归母净利润为0.91 亿元（+32.12%），扣非归母净利润为0.74 亿元（+0.67%）。受新冠疫情影响，2020 年一季度，公司实现营收0.58 亿元（-21.34%），归母净利润为-0.7 亿元（-34.49%），扣非归母净利润为-0.7 亿元（-27.43%）。

一季度占公司营收比重较小，当前营收下滑基本符合预期。全年来看，公司依然保持较高费用投入。2019 年研发费用率为27.68%（-0.15pp），依然保持较高水平；销售费用率为32.31%（+0.30pp）；管理费用率为7.36%（+0.38pp）。公司员工达到1085 人（+22.88%）。

品牌力初步形成，多品类拓展顺利

以公司拳头产品下一代防火墙为代表的边界安全2019 年收入为5.79亿元（+14.05%），同时公司也推出了一系列国产芯片的防火墙产品。

2019 年云安全实现营收0.36 亿元（+50.08%），同时也推出了山石云·集等产品。其他安全领域实现营收0.56 亿元（+124.87%），包含智能分析管理、数据安全、Web 安全、应用交付等产品。凭借山石在防火墙的品牌优势逐步被市场认可，公司多产品线扩张进展顺利。

持续提升解决方案能力，加大市场和渠道建设随着公司产品线逐步完善，公司也基本弥补了之前的短板，形成了云、网、端三位一体的安全产品矩阵，大幅提升了解决方案能力，且已在一些行业取得了突破。在渠道拓展方面，公司搭建渠道平台部与渠道战略合作部，分别负责对接各级渠道代理商与重要行业合作伙伴；同时成立山石大学，对渠道队伍在销售能力、专业知识、资源整合等方面进行赋能。渠道自主产单能力提升将打开公司新的市场增长点。

风险提示：等保2.0 等政策不及预期；行业竞争加剧；疫情影响加剧。

投资建议：维持“买入”评级。

预测2020-2022 年收入为8.51/10.83/13.57 亿元，归母净利润为1.22/1.59/2.07 亿元， 利润年增速分别为34%/30%/30%， 摊薄EPS=0.68/0.88/1.15 元。维持“买入”评级。