2022 业绩符合我们预期

公司公布2022 年业绩：收入24.68 亿元，同比减少4.4%，归母净利润2.29 亿元，同比减少21%，业绩符合我们预期。单季度来看，4Q22 收入10.00 亿元，同比增长16.7%，归母净利润0.89 亿元，同比减少18.9%。

毛利率同比增长，净利率有所下行。2022 年公司综合毛利率同比增加2.3ppt 至37.9%，主要由于公司优化生产和管理方式、提高自制比率。由于规模效应趋弱，公司期间费用率有所上升，其中研发费用率同比增加1.8ppt，其他费用率大体维持。由于应收账款增加较多致信用减值增加，公司净利率同比减少2ppt 至9.3%。

合同负债增长，现金流入减少。得益于中标和签单增加，截至2022 年末，公司合同负债8.14 亿元，同比增加2.66 亿元。由于客户付款审批流程延长，2022 年经营活动现金净流出0.60 亿元，去年同期净流入1.90 亿元。

发展趋势

截至2022 年末中国城轨运营里程1.03 万公里。根据城市轨道交通协会，2022 年中国新开通城轨里程1,085 公里，其中地铁803 公里。我们认为地铁高峰建设期已过，未来地铁新建里程将逐步趋缓，但2025 年后信号系统维保需求将逐渐上升，同时新技术仍会不断涌现。

2022 年中标和签单规模回升，新技术持续突破。2022 年公司信号系统中标25.37 亿元，同比增加41%，信号系统总包签单32.34 亿元，同比增加125%，为2024 年收入增长奠定良好基础。从金额或线路数量来看，公司市场份额均在25%左右，仅次于中国通号。2022 年公司第五代PB-TACS信号系统实现工程化应用，新一代自主虚拟编组AVCOS 产品也将实现工程应用。我们认为替换需求、新技术迭代、城际铁路是未来城轨信号系统的主要增长点。

盈利预测与估值

考虑公司经营优化带动毛利率提升，我们上调2023 年EPS 预测12%至1.35 元，引入2024 年EPS 预测1.63 元。公司当前股价对应2023/2024年18x/15x P/E。考虑盈利上调，我们上调目标价13%至26.98 元，对应2023/2024 年20x/17x P/E，有13%上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

下游招标不及预期；订单交付不及预期；下游回款不及预期。