铁路：需求景气推动增长，政策助力继续提升铁路市场持续复苏明显，24 年铁路投资额达8506 亿元，同比增长11.3%；25 年将继续维持较高规模。展望2025 年，预计“十四五”期间投资保持平稳，铁路建设也是基建的重要抓手，有望受益；同时按规划里程来看，预计后续开通里程维持稳定也将支撑铁路投资。

春运数据显示铁路客运持续稳健增长。据中国铁路微信公众号，春运前全国铁路集中投用185组新造的时速350 公里复兴号动车组，运输能力得到有效扩充。2025 年春运全国铁路预计发送旅客5.1 亿人次，同比24 年增长5.5%，实际截至目前客运量增速超6%。

动车组方面，客运需求持续景气，动车组新车有望维持高位。从客运恢复情况和动车组运载能力来看，2024-26 年或将成为中车动车组交付大年。动车组高级修进入放量阶段，随着客运需求的提升和车次加密，动车组高级修需求有望继续释放。此外，首批动车组上线至今已有十余年，我国相当比例的动车组也逐步进入设计寿命中后期阶段，动车组的更新替换已是箭在弦上。

机车方面，展望2025 年，无论是更新替换政策，还是降低物流成本拉动的需求，都将对后续机车产销提供有力支撑，我们预计未来几年机车需求将逐步释放。

城轨：更新替换需求占比提升，周期有望上行

市域快轨是重要新建增量，维修改造需求有望释放。新建市场，目前市域快轨规划线路长度和占比持续增加且增速明显加快，都市圈批复利好市域轨交建设。城轨维修改造需求也逐步释放。

信号系统市场总规模稳中向上，新建市场有所下滑，维保等需求超预期。2018-2024 年城轨信号系统中标金额CAGR 达11%。行业格局来看，头部集中度相对较高。中国通号、交控科技、众合科技三家厂商始终位于第一梯队，时代电气2023-24 年份额较2022 年明显提升。

城轨车辆招标交付或已触底，25 年有望反弹修复。24 年招标中标明显下滑，但Q4 已出现边际改善。牵引系统方面，2024 年合计中标牵引系统车辆数同比下滑42%，主要系部分项目延期招标节奏放缓等影响，但行业龙头时代电气占比近60%，为近五年的新高水平。站台门市场，2024 年中标金额较23 年同比有所下滑，但头部厂商康尼机电逆势增长，占比提升至31%。

车辆环节盈利释放，通信信号系统扩展至低空

高盈利动车组订单释放，盈利能力有望持续提升。2024 年以来，部分车辆及车辆零部件环节龙头公司净利率同比呈现提升趋势。按中国中车披露合同统计，2023-24 年动车组订单持续提升，预计随着高毛利的动车组订单绝对额增长与占比提升，将推动车辆环节盈利继续释放。

信号系统头部厂商布局低空经济，打开第二成长曲线。除传统轨交业务外，信号系统环节相关公司中国通号、交控科技、众合科技等均布局低空经济，围绕低空做相关的业务延展。随着低空经济相关行业发展及公司战略性新兴产业发展的推进，预计未来对公司经营产生积极影响。

重点关注业绩释放的车辆环节，核心标的中国中车、时代电气等；以及周期位置相对更好且有望拓展低空等成长曲线的信号系统环节，核心标的中国通号等。

风险提示

1、下游需求不及预期的风险；2、市场竞争加剧的风险；2、新业务拓展不及预期的风险；4、海外市场拓展不及预期的风险。