事项：

公司发布2024 年年报，并拟发行H 股。24 年全年实现总营收158.39 亿元，同比+40.63%；归母净利润33.27 亿元，同比+63.09%；扣非归母净利润32.62亿元，同比+74.48%。单Q4 营收32.81 亿元，同比+25.12%；归母净利润6.19亿元，同比+61.21%；扣非归母净利5.99 亿元，同比+62.97%。分红方面，24年中期/末期股息均为每股2.5 元，全年派发红利约23 亿元，分红率约69%。

本次拟发行的H 股股数不超过本次发行后公司总股本的10%(超额配售权行使前)，并授予整体协调人不超过前述发行的H 股股数15%的超额配售权。

评论：

全国化加速扩张，24Q4 回款与合同负债大幅增长，报表余力更显充足。24 年收入保持高增， 现金流方面， 24 全年/24Q4 销售回款同比分别+46.98%/+74.40%，尤其Q4 明显高于收入增速，且年底合同负债+其他应付款58.5 亿元，环比24Q3 提升大幅提升18.2 亿元，我们预计主要系渠道积极补库备货，开门红订单需求旺盛，当前报表余力充足。分地区看，24 年广东/全国其他区域/ 直营本部& 线上营收分别43.6/90.1/24.5 亿， 同比+16.0%/+49.6%/+67.3%，Q4 同比+4.1%/+29.4%/+61.0%。公司加大线上新平台布局，24 年同增117%表现亮眼，全国其他区域中，华东/华中/广西/西南/华北同增45.1%/48.2%/17.4%/54.7%/83.8%，华北低基数下增长最为迅猛，广西亦相比23 年提速。

大单品高增奠基，补水啦营收15 亿且新品贡献明显提升。分产品看，24 年能量饮料/ 电解质饮料/ 其他饮料营收133.0/15.0/10.2 亿， 同比+28.5%/280.4%/103.2%，公司强化渠道投入、拉升品牌形象，大单品消费人群不断拓展，而补水啦/其他饮料收入占比提升6.0/2.0pcts 至9.4%/6.5%，贡献明显提升。

规模效应下费用摊薄，叠加财务收入明显增厚，Q4 盈利大幅提升。受益于成本回落及规模效应，24 年公司毛利率同增1.7pct 至44.8%，销售/管理费用率分别同比-0.4/-0.6pcts 至16.9%/2.7%，净利率同比提升2.9pcts 至21.0%。单Q4 毛利率同降1.0pcts 至43.9%，预计与报表留力、返利折扣计提增加有关，销售/管理费用率分别同比-1.5/-0.6pcts，主要系规模效应体现，同时财务费用率-2.7pcts（定存利息大幅增加）、公允价值变动收益占收入比重同比+1.4pcts增厚利润，故24Q4 净利率大幅+4.2pcts 至18.9%。

国内份额增势迅猛，并积极布局迈向平台化饮料龙头。24 年公司国内超预期高增的同时，经营壁垒继续全面强化，一是网点、市占及品牌力继续快速提升，24 年网点从340 万增至近400 万，尼尔森显示东鹏特饮销量/销售额份额分别+4.9/+4.0pcts 至47.9%/34.9%，且奥运会期间通过携手总台营销，强化“为国争光，东鹏能量”品牌形象；二是产能方面，浙江、长沙基地投产完毕，华北建设持续推进，设计产能已从335 万吨增至487 万吨、同比增长45%；三是第二曲线布局进一步完善：补水啦重点投入，丰富大瓶规格与白桃、荔枝0糖口味，销售规模达15 亿并已成为电解质水赛道重要新兴力量，大咖生椰拿铁新口味销售反馈良好，茶饮推出“果之茶”补齐有糖茶布局，鸡尾酒、椰汁亦不断开拓新消费场景。预计25 年受益于网点拓展仍有空间、渠道投放&品牌力强化下单点产出贡献增加，且新品矩阵日渐成熟，全年高增动力依旧充足。

推动H 股上市，奠基国际化战略，有望进一步打开增长空间。在推动国内全面发展的同时，公司24 年已通过贸易商将产品出口到越南、马来西亚、新加坡、美国等25 个国家和地区，并拟于印尼建设海外第一家工厂。本次拟推动H 股上市，志在进一步推动国际化战略。参考前期深度《掘金东南亚能量饮料市场：潜力剖析与路径展望》，我们预计东南亚市场有望成为全球化布局第一站，且放眼全球，能量饮料赛道在全球多数国家均具备量增机会，已有Monster（23 年约70 亿美元）、燃力士（23 年约13 亿美元）、红牛等龙头国际化成功　　案例珠玉在前，预计中长期看全球化逻辑下东鹏高成长可持续性进一步强化。

投资建议：余力充足高增无虞，筹谋出海打开空间，上调目标价至260 元，维持“强推”评级。公司全国化网点扩张仍有空间、单点产出积极挖潜，第二曲线持续贡献积极增量，且考虑当前报表余力充足，预计25 年高增依旧无虞。同时，公司更是着眼长远开始发力海外布局，进一步强化高成长可持续性。

我们维持25-26 年业绩预测45.1/56.1 亿元，新增27 年预测66.2 亿元，对应PE 估值为26/21/18 倍，考虑经营高质量且平台化、国际化带来中长期成长空间，我们给予25 年30 倍PE，上调目标价至260 元，维持“强推”评级。

风险提示：网点扩张不及预期、新品推广不及预期、原材料价格大幅上涨等。