南侨食品：国内烘焙油脂龙头，多品类烘焙原料及冷冻面团进入快速成长期。公司秉持着多元化发展的理念，20 多年来以高端烘焙油脂为主，持续发展淡奶油、冷冻面团、馅料等产品，业务成长性出色。公司毛利率费用率保持稳定，上半年营收利润均大幅增长。2021H1 公司实现营业收入13.62 亿元， 同比增长38.62%，实现归母净利润1.95 亿元，同比增长63.00%。

行业：烘焙食品景气赛道气势如虹，冷冻面团蓝海市场天高海阔。我国烘焙食品市场规模超2000 亿元，B 端“烘焙+”业态兴起、降低房租及人工成本诉求强烈， C 端家庭烘焙日渐普及，都推动了下游对优质烘焙原料和冷冻面团的需求不断提升。对标欧美，中国冷冻面团渗透率和行业规模仍有较大空间，中性测算下2025 年市场规模有望近220 亿元，19-25 年CAGR 为25.56%。

竞争优势：高质量产品打造良好口碑，全方位服务助力渠道开拓。公司研发投入持续提升，不断开发个性化产品满足客户需求。同时，公司已在制造工艺上形成壁垒，高品质成为产品特色，奶油可冷藏、冷冻面团可发酵，帮助公司进行差异竞争。在渠道端，公司为客户提供360 度全方位顾问式行销服务，得益于优质产品与服务，公司拥有优质客户且合作关系持久。

成长驱动：产能扩张支持业务发展，冷冻面团发力。各品类产销率均高于95%，对此公司将升级改造现有产线并大幅扩产以缓解产能紧张情况。疫后冷冻面团需求爆发，公司将通过多厂区投产促进产能扩张与需求增长相匹配，伴随产能扩张，后续也将逐步扩充新品。冷冻面团毛利率较高，扩产提振销量后该产品占比的提升将帮助增强公司的盈利能力。

投资建议：我们预计公司2021~2023 年营业总收入为30.26、37.25、44.96 亿元，同比增长30.29%、23.11%、20.69%，2021~2023 年归母净利润为4.33、5.43、6.60 亿元，同比增长33.25%、25.28%、21.54%，对应2021-2023 年PE分别为31.82X、25.40X、20.90X，2021-2023 年EPS 分别为1.02、1.28、1. 56元。2021-2023 年可比公司PE 均值为43.44X、34.33X、26.13X，南侨食品具备估值优势。展望未来，受益于烘焙食品行业高景气，公司烘焙油脂主业有望稳定增长，冷冻面团业务伴随产能释放将持续放量，淡奶油、进口品等业务的快速发展有望为公司贡献多元增长极，看好公司长期发展，给予“增持”评级 。

风险提示：行业竞争加剧，原材料价格波动，新增产能无法消化等。