深耕近三十年，烘焙油脂相关制品领军者

南侨食品主要从事烘焙油脂相关制品的研发、生产与销售。公司产品按照应用领域来分主要有烘焙应用油脂、淡奶油、馅料、冷冻面团、进口品五大系列，产品范围涵盖200 多个品种。公司最主要的产品为烘焙应用油脂，销售额占比保持在60%以上。受 2020 年新型冠状病毒肺炎疫情影响，2020年烘焙应用油脂、进口品、馅料销售额较去年同期有所下降，淡奶油销售额增幅下降，但冷冻面团销售额大幅增长。

烘焙行业前景广阔，带动上游原材料长足发展

国内烘焙业起步较晚，发展增速快潜力大。我国人均烘焙食品的消费量稳步提高，但与世界发达国家和地区相比，仍有较大的提升空间。烘焙行业稳步发展也将带动包括烘焙油脂、冷冻面团在内的烘焙原材料市场快速发展。随着消费者更为看重烘焙食品的口感和品质，房租和人力成本不断上涨，冷冻烘焙食品市场开始迅速发展。

冷冻面团开始发力，研发实力铸壁垒，产能释放突破限制公司竞争力：1）公司拥有领先行业的烘焙原材料技术积累，保障产品的安全与品质，同时帮助公司开发冷冻面团等新业务时阻力更小。2）公司拥有完善的全方位服务体系。3）公司拥有完善稳定的渠道，客户资源强大。当前公司高毛利的冷冻面团业务开始放量，募集资金后产能限制逐步解除，未来冷冻面团、烘焙油脂等产能有望高速增长，拉动业绩增长。

盈利能力稳步提升，规模效益凸显

烘焙应用油脂、淡奶油、进出口、冷冻面团是公司的主要营收来源，近年来公司烘焙油脂营收占比不断下降，冷冻面团业务开始高速成长。盈利能力方面，公司2017-2020 年主营业务毛利率保持着上升趋势，分别为34.19%/34.57%/38.74%/38.78%，净利率10.25%/11.75%/12.69%/14.02%，盈利能力稳步提升。公司期间费用率总体呈下降趋势，销售费用率和管理费用率均处于同行业较低水平。

投资建议：公司作为烘焙油脂行业领军者，在烘焙原材料领域已有雄厚的技术积累，助力产品高质稳定，公司服务体系完善，渠道稳定，客户资源强大，同时高毛利的冷冻面团业务开始放量起航，未来有望拉动业绩快速增长。预计公司21-23 年净利润分别为4.1 亿元、4.8 亿元、5.9 亿元。公司作为烘焙油脂第一股，逐步发力冷冻面团业务，未来两年预计冷冻面团产能将得到长足保障，综合来看给予公司21 年54-80 估值，目标市值区间220-326 亿，本次公开发行后总股本为4.24 亿股，对应目标价区间52-77元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：食品安全风险、技术风险、市场竞争风险、下游行业波动风险、经销商管理风险、疫情影响风险