24Q1 业绩拆分：公司实现营业收入3.34 亿元（同比-3.17%）；归母净利0.57 亿元（同比-3.79%），扣非归母净利0.59 亿元（同比+1.65%）。

Q1 传统渠道仍承压，华东区域表现好于其他。

1）分业务看，24Q1 含乳饮料/其他产品收入分别为3.24/0.09 亿元，同比-4.37%/+77.47%。

2）分销售模式看，24Q1 经销/直销渠道收入分别为3.26/0.07 亿元，同比-3.52%/+14.08%。

3）分区域看，24Q1 华东/华中/西南/华北/华南/东北/西北地区收入分别为1.69/0.66/0.62/0.05/0.18/0.02/0.02 亿元， 分别同比+1.75%/-14.74%/4.05%/-12.37%/-10.80%/-43.38%/-32.64%；华东核心区域相比其他区域表现较好，前三大销售区华东/华中/西南市场收入占比分别为51%/20%/19%。24Q1 公司经销商数量新增203 个、净增42 家至2627 个。24Q1 华东/华中/西南/华南地区经销商数量净增15/14/13/13 个，传统流通渠道补短板，重点招商在早餐、小餐饮等。

扣非净利率提升，毛销差优化明显。

24Q1 扣非净利率同比+0.8pct，其中：1）毛利率同比+1.6pct 至38.2%；2）销售费率同比-0.9pct；3）管理费率同比+2.1pct。

我们认为，24 年为渠道优化改革之年，零售量贩积极介入，聚焦挖掘早餐、小餐饮；后续将精细化运营传统电商渠道，重点拓展新品销售市场。

盈利预测：结合年报、一季报并考虑整体消费环境，我们下调24-25 年收入& 归母利润预测值， 预计24-26 年公司收入增速分别为11%/12%/14%（金额15.7/17.6/20.0 亿元，24-25 年前值为17.1/20.5亿元），归母净利润增速分别为11%/13%/15%（金额2.6/3.0/3.4 亿元，24-25 年前值为3.1/3.7 亿元），对应PE 分别为20X/17X/15X，维持“增持”评级。

风险提示：传统渠道需求衰弱超预期，招商进度不及预期，原材料成本上涨过快，区域市场竞争加剧。