深耕高空安全作业设备，拓展非风电领域方向

中际联合成立于2005 年，于2021 年完成上市，是国内领先的高空安全作业设备及服务解决方案提供商，主要产品包括高空安全升降设备和高空安全防护设备。公司产品主要用于风力发电行业，2023 年风电行业营收占比高达98.02%，主要包括塔筒升降机、免爬器、助爬器等专用高空安全作业设备和爬梯、救生缓降器、滑轨和防坠落系统等高空安全防护设备，同时还陆续推出大载荷升降机、齿轮齿条升降机等新产品。此外，公司正持续推进非风电领域产品的开发，如工业及建筑升降设备、安全防护用品和应急救援产品等。

核心看点一：行业空间广阔，增量存量双轮驱动，产品价值量持续提升

高空作业设备的市场空间主要分成增量空间与存量空间。风机大型化会使得升降机、大载荷升降机等效率更高的设备渗透率也会进一步提升，同时塔筒高度的增加也会提升相应产品的价格。除了新增市场外，公司风电领域收入存量市场也达到40%。我们预计目前的存量风机数量约为50 万台左右，对应可改造风机数量约为25 万台，假定滚动5 年存量改造完成，则对应每年存量市场的空间约为30 亿元。综合来看，2024 年包含升降设备在内的风电高空作业设备总市场容量大约为106.3 亿元。

核心看点二：龙头地位稳固，市场壁垒深厚

公司主要产品在国内风力发电行业的市场占有率约70%。升降机产品在欧洲风力发电行业市场占有率约30%，免爬器在北美和亚太市场占有率接近100%，是全球升降设备龙头。公司所生产的产品大多数都需要通过相关机构的认证并取得相关的资质证书，以符合客户的准入要求。此外风机制造商对于供应商的要求较高、资质审核时间较长，成为合格供应商后一般不会轻易更换；风力发电类企业由于涉及其自身生产安全，对于产品质量通常要求较高。公司的龙头地位较为稳固。

核心看点三：降本控费带动盈利能力提升，期间费用有望快速下降

公司近年持续加大新业务的拓展，在营销、研发、管理等方面的投入持续增加，同时提升了人员薪酬，期间费用率从2020 年的20.0%增长到2023 年的27.9%。目前公司已经开始通过持续的技术改进和降本控费来降低成本。2024Q1 公司期间费用率降至22.5%，预计公司有望在未来恢复到以往的净利润率水平。

盈利预测

我们看好公司在风力发电行业高空作业设备中的龙头地位，未来公司在风电增量与存量市场广阔，公司产品渗透率提升与新产品迭代带动单机价值量持续提升，预测公司2024-2026 年收入分别为15.25、19.72、24.91 亿元，EPS 分别为1.95、2.58、3.33 元，当前股价对应PE 分别为23.8、18.0、13.9 倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

风电新增装机不及预期，国际市场拓展不及预期，非风电领域拓展不及预期，大盘系统性风险等。