2024 年8 月30 日，佳禾食品发布2024 年中报。

投资要点

业绩不及预期，利润下滑明显

利润表现不及预期，盈利承压明显。2024H1 总营收10.73 亿元（ 同减19.12% ） ， 归母净利润0.69 亿元（ 同减48.77%），扣非净利润0.62 亿元（同减46.19%）。2024Q2总营收5.32 亿元（同减22.41%），归母净利润0.24 亿元（同减67.19%），扣非净利润0.21 亿元（同减66.64%）。

咖啡豆价格上涨致毛利率下降，费用投放力度大。2024H1 毛利率/ 净利率分别为17.85%/6.55% ， 分别同比-0.37/-3.68pcts；2024Q2 分别为17.75%/4.51%，分别同比-1.65/-6.06pcts，上半年罗布斯塔咖啡豆价格明显上涨，毛利率受较大影响。2024H1 销售/ 管理/ 研发费用率分别为5.80%/3.76%/1.38%, 同比+3.08/+1.07/+0.30pcts ； 2024Q2为7.01%/3.73%/1.53%,同比+3.94/+0.91/+0.48pcts，销售费用率同比增长幅度较大主要系公司宣传费、电商平台费用增加所致。现金流为负主要系销售收入下降所致，销售回款同比下降。2024H1/2024Q2 经营活动现金流净额分别为0.73/-0.70 亿元，去年同期分别为1.33/1.09 亿元；销售回款分别为13.42/5.84 亿元，分别同比-14.00%/-27.25%。截至2024H1 末，合同负债0.09 亿元（环比-0.04 亿元）。

植脂末受损较大，咖啡销售逐步恢复

2024H1 粉末油脂/ 咖啡/ 植物基/ 其他产品营收分别为5.87/1.14/0.41/2.06 亿元， 分别同比-37.59%/+3.36%/-19.63%/+25.13%，分别占比61.95%/12.03%/4.31%/21.72%，毛利率分别为22.57%/18.00%/17.17%/6.04%；2024Q2 营收分别为2.75/0.69/0.18/1.08 亿元，同比-40.13%/+24.99%/-29.22%/+8.41%，分别占比58.32%/14.75%/3.90%/23.03%。

粉末油脂营收下降主要系下游茶饮客户影响所致，目前自主研发的发泡粉末油脂量产，着力丰富产品结构；咖啡Q2 实现双位数增长，主要系公司重新梳理产品，推出金猫15 倍胶囊意式咖啡液且辅以10 倍、20 倍浓缩咖啡液，在抖音咖啡液热销榜位列第一；非常麦燕麦奶上半年营业额同比增长，线上挑战赛话题播放量高达3.8 亿，并转化上万名新用户。

境外销售表现较好，连锁渠道承压

分区域看，2024H1 境内/境外营收分别为8.48/2.25 亿元，分别同比-26.29%/+27.65%，分别占比79.02%/20.98%，毛利率分别为16.80%/21.82%，境外营收实现较好增长，占比逐步回升。2024H1 华东/华南/西南/华中/华北/东北/西北/电商营收为3.51/0.81/0.77/0.88/0.85/0.06/0.12/0.22 亿元，分别同比-6.96%/-33.47%/-55.81%/-72.29%/+31.13%/-6.88%/-24.96%/+90.75%，西南、华中下滑幅度较大；2024Q2营收分别为1.64/0.31/0.31/0.36/0.49/0.03/0.05/0.15 亿元，分别同比-10.06%/-51.44%/-59.89%/-77.36%/+1.44%/-21.09%/-23.17%/+131.91%。分渠道看，2024H1 生产企业/连锁/经销/其他营收分别为3.82/3.82/1.14/0.70 亿元，同比-1.47%/-46.33%/+1.90%/+27.21% ， 连锁渠道受损较明显；2024Q2 营收分别为2.02/1.63/0.64/0.42 亿元，分别同比-7.46%/-51.75%/+17.78%/+38.07%。截至2024H1 末，总经销商611 家，较2023 年年末增加49 家。

盈利预测

我们认为公司短期承压主要受下游连锁客户稳定性影响，长期粉末油脂业务预计稳增；咖啡业务期待咖啡豆放量；植物基业务增长取决于C 端投放力度与效果。根据中报，我们调整公司2024-2026 年EPS 分别为0.44/0.56/0.71（前值分别为0.72/0.85/1.05）元，当前股价对应PE 分别为24/19/15倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

食品安全风险；大客户合作终止风险；咖啡不及预期风险；产能利用率提升不及预期风险；C 端开拓不及预期风险。