事件：公司发布2023 年年报以及2024 年一季报，2023 年公司实现营收28.4 亿，同增17%；实现归母净利润2.6 亿，同增123.4%；扣非后净利润2.2 亿，同增139.6%。测算23Q4 实现收入7.6 亿，同降5.6%；实现归母净利润0.5 亿，同降5.8%；实现扣非净利润0.5 亿，同降13.7%。符合此前业绩预告。分红方案为每10 股派现金2.8 元（含税），分红率43.32%。24 年一季度公司实现收入5.4 亿，同降15.6%；实现归母净利润0.5 亿，同降27.7%；实现扣非净利润0.4 亿，同降20.8%。一季度业绩不及预期。

投资评级与估值：考虑下游部分客户自建植脂末产线，我们预计24-25 年植脂末销量分别同比3%/2%，（24-25 年前次为15%/10%），下调24-25 年盈利预测，新增26 年预测，预测24-26 年归母净利润分别为2.6 亿、2.91 亿、3.25 亿（24-25 年前次为4.03 亿、5.49亿），分别同比增长1%、12%、11%，对应EPS 分别为0.65、0.73、0.81 元（24-25年前次为1.01、1.37 元，当前股价对应24-26 年PE 分别为21、18、17x，我们给予24年可比公司平均估值23xPE，较当前股价仍有12%的空间，维持增持评级。我们看好公司植脂末业务稳健增长，咖啡及植物基业务快速成长，打造第二增长曲线。

植脂末及咖啡业务短期承压。根据公司公告，分产品看，2023 年粉末油脂/咖啡/植物基/其他产品分别实现收入19.3/2.6/1.1/3.6 亿元，分别同比+10.1%/+22.2%/+20.8%/+41.2%。其中23Q4 粉末油脂/咖啡/植物基/其他产品分别实现收入4.8/0.8/0.3/1.0 亿，分别同比-22.8%/+7.7%/+43.2%/+57.4%。23Q4 植脂末业务下滑主要系头部客户自建产能，以及基数影响。咖啡业务表现不及年初预期，主要系速溶咖啡品类下滑拖累，同时现磨咖啡部分下游客户拓店不及预期。24Q1 粉末油脂/咖啡/植物基/其他产品分别实现收入3.1/0.4/0.2/1.0 亿，分别同比-35.2%/-18.6%/-9.6%/+51%。24Q1 因高基数以及下游客户需求平淡影响，业务表现承压。

加大C 端费用投放，24Q1 盈利能力短期承压。根据公司公告，2023 年公司实现毛利率17.97%，同比提升5.68pct，主要系油脂等原材料成本同比下行。2023 年公司实现销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别为 3.1%/2.6%/1.1%/-0.2% ， 分别同比0.4pct/-0.2pct/-0.1pct/+0.6pct。销售费用率上行主要系针对C 端的宣传费增加。受益于毛利率提升，2023 年公司实现净利率9.03%，同比提升4.28pct。24Q1 公司实现毛利率17.95%，同比提升0.98pct。24Q1 公司实现销售/管理/研发/财务费用率分别为4.6%/3.8%/1.2%/-0.4%，分别同比 +2.3pct/+1.2pct/+0.1pct/-0.6pct。公司持续加大C 端费用投放，24Q1 净利率同比下降1.3pct 至8.57%。

股价表现的催化剂：下游餐饮连锁客户拓店超预期、咖啡产能利用率提升超预期

核心假设风险：下游需求不及预期、原材料成本波动、食品安全问题