核心观点：

美妆电商服务品牌需求旺盛。化妆品消费需求跑赢消费大盘、线上化率持续提升，中国美妆品牌电商服务市场规模广阔，2021 年约1670亿元，同比增长36%；内容平台的直播、短视频电商起量，品牌服务由天猫平台延伸至抖音快手等平台，进一步扩大市场容量。

丽人丽妆专注美妆类目运营，为天猫第一梯队服务商（六星级，共11家）。截至2021 年底，公司与雪花秀、雅漾、后、施华蔻、芙丽芳丝、奥伦纳素等超过60 个品牌达成合作关系，以化妆品大类为核心，通过提供全链路综合服务和精细化产品运营，为合作方打造爆品、提升品牌形象。上市以来公司并未选择激进增加品牌数量及覆盖类目，更加稳扎稳打、注重客户质量而非数量。

经销占比高于同行。2021 年公司实现营收42 亿元，其中超九成来自经销模式；经销占比在近年略有下降但仍为公司的重要业务模式。经销模式下，服务商对销售结果承担更大责任，亦能在品牌成长过程中分享更多收益。

积极搭建抖音生态服务体系。公司积极布局抖音业务线，截至2021年底共运营抖音小店33 家，合作施华蔻、芙丽芳丝、趣多多等品牌；子公司上海妆雅荣获2021“抖音电商年度品牌服务商”。

盈利预测与投资建议：我们预计2022-2024 年丽人丽妆营收分别为43.7/49.1/53.2 亿元，归母净利润分别为4.3/4.9/5.5 亿元。由于2022年疫情反复对供应链和物流带来不利影响，预计公司业绩将承受压力，但在行业中的龙头地位、服务的专业能力不因此改变，业绩在疫后有望随电商行业修复。参考可比公司估值，给予公司2022 年18x PE，对应合理价值19.18 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：品牌合作及拓展风险，战略投资者减持风险，存货风险。