23Q3 汽车行业景气向上，销量继续修复。乘用车板块，受益于规模效应释放，且出口、供应链降本提升利润，主机厂盈利超预期。供应链板块，毛利率创10个季度以来新高，剔除汇兑影响后净利率继续优化；展望23Q4，出货有望继续上行，看好供应链板块业绩再上台阶。商用车板块上行周期开启，随着“金九银十”和年末冲量的年度销售第二高点到来，23Q4 的销量有望环比提升。

两轮车子赛道景气度分化，我们建议观察2024 年景气度修复带来的投资机会。

乘用车：销量修复，利润超预期。销量方面，2023 年3 月汽车行业发生降价潮之后销量一度承压明显，但23Q3 消费者终端观望情绪明显缓解，叠加今年优质供给陆续交付，需求释放，在去年同比高基数下依然录得正增长。盈利方面，在规模效应释放的情况下主机厂利润的表现好于收入，比亚迪、长城、长安等优质自主车企业绩超预期。我们统计了A+H 股14 家乘用车板块的上市公司的财务数据，23Q3 乘用车板块实现营业收入+15.9%、环比+12.5%，利润同比+31.4%、环比+49.9%，表现弱于收入，主要系销量环比上行，规模效应释放，且出口、供应链降本提升利润。

商用车：天然气重卡爆发，出口维持增势。我们统计了15 家A+H 股上市的商用车公司，行业23Q3 总计收入约1243 亿元，同比+22.4%，环比+1.1%；合计贡献归母利润40 亿元，同比+220.0%，环比-16.0%。23Q3 商用车行业实现销量96.8 万辆，同比+23.7%，环比-6.3%，行业销量环比微降，主要系正常的季节性因素影响。我们认为随着“金九银十”和年末冲量的年度销售第二高点到来，23Q4 的销量有望环比提升。重卡和大中客销量增速亮眼，主要得益于需求得到恢复、天然气重卡等细分市场的爆发和出口销量持续走高。当前为商用车行业长周期复苏的起点，出口及细分领域表现强为行业销量超预期的核心因素，短期波动不影响行业上行周期之势。我们判断商用车行业有望迎来3-5 年维度的上行周期，预测2024 年商用车行业销量为473 万辆，同比+15%。

零部件：成长优势凸显，经营情况持续优化。23Q3 汽车零部件板块195 家公司合计实现营业收入2548 亿元，同比+9.9%，环比+8.6%；实现归母净利润151亿元，同比+13.7%，环比+9.3%。考虑22Q3 疫情后消费快速恢复以及购置税刺激影响下的高基数，板块23Q3 的收入、盈利表现非常优异，我们认为系高端化、智能化趋势普遍推高了板块公司配套产品的价值量和出货量，以及海外扩张带来了新的增量。从经营水平去看，23Q3 汽车零部件板块毛利率中位数为22.5%，环比+1.6pct，大幅消化了来自主机厂的年降压力；净利率中位数为7.3%，环比-0.2pcts，主要系财务费率的影响（Q3 中位数+0.6%，环比+0.8pct），原因是Q2 人民币贬值显著，多数公司获得汇兑收益，对财务费用为贡献，而Q3 汇率有所修复，产生了汇兑损失。如剔除汇兑影响，板块多数公司实际盈利能力是环比显著提升的。2023 年，汽车板块在智能驾驶、人形机器人等细分领域出现大的产业变革，相关公司均受益于智能驾驶和机器人新技术推进和产业链需求拉动，汽车供应链工艺能力开始向算法软件、机器人核心部件等新兴行业外溢，有望打开新的增长空间。

两轮车：消费分化，关注龙头优势。23Q3 两轮车行业11 家A/H 股企业实现营收221 亿元，同比-9.3%；归母净利润17 亿元，同比-14.0%。分拆来看，23Q3电动两轮车旺季预计带动2023 年全行业需求仍保持个位数同比增长；电动两轮车头部企业通过产品端多元化打法、成本端平台化开发、更灵敏的产品开发策略继续取得高于行业增速的业绩增长，并使得自身单车净利润重新回到上升轨道。

大排量摩托车作为价值量较高的可选消费，短期销量承压，行业价格战进入焦灼阶段；一年维度来看，头部自主品牌有望顺利度过价格战时期，并受益由此引发 的格局出清。受欧美渠道去库存、高通胀&利率带来高资金成本对需求存在抑制等因素影响，自行车&电踏车板块业绩与估值继续承压；考虑利率逐渐见顶、通胀减缓、下游需求修复，我们建议观察2024 年景气度修复带来的投资机会。

风险因素：俄乌冲突等地区冲突进一步升级的风险；国际贸易摩擦加剧的风险；国内宏观经济不及预期的风险；来自海外需求不足、国内消费不足或政府投资不及预期的风险；相关产业政策不达预期的风险；缺芯导致整车出货量不及预期的风险；汽车需求增长放缓的风险；关键原材料大幅涨价的风险；自动驾驶事故导致相关企业估值大幅下降的风险；智能汽车数据隐私管理不足的风险；海外市场无风险收益率上行，流动性下降的风险；市场对于新能源行业或智能化的发展前景信心下滑的风险。

投资策略：23Q3 汽车行业景气向上，销量继续修复。乘用车板块，受益于规模效应释放，且出口、供应链降本提升利润，主机厂盈利超预期。在零部件产业链上，智能化的渗透率提升和品类创新仍将是行业不可忽视的α。此外，零部件企业产能的海外输出及向机器人等新领域的外溢有望孵化一批有全球竞争力的中国零部件公司，其中特斯拉产业链尤为值得重视。我们重点推荐：（1）乘用车板块产品周期向上、自动驾驶提振估值的标的：理想汽车、小鹏汽车、长安汽车、赛力斯等；（2）零部件板块处于智能化增量赛道，或全球扩张加速、产能向机器人外溢的公司：保隆科技、继峰股份、新泉股份、拓普集团、双环传动、德赛西威等；（3）周期向上同时长期盈利空间打开的商用车龙头公司：中集车辆、中国重汽H、中国重汽A、宇通客车；（4）受益产品升级出海加速逻辑或明年修复性行情的两轮车龙头企业：雅迪控股、爱玛科技、春风动力。