1、复盘：2024Q3收入&利润同比延续提升态势，补库存开启，看好需求提升驱动

成长能力：季度增速同比向上，看好景气提升延续。2024Q3，申万医药生物板块整体营业收入增速为0.2%，归母净利润增速为-13.5%，供给侧调整下，各子板块表现分化。在此背景下，原料药板块，2024Q3收入增速达到7%，归母净利润增速达到26.9%，成长性较23Q3明显恢复，得益于部分产品下游需求恢复、价格企稳，第二增长曲线发力，我们认为全年经营向上趋势有望延续。

盈利能力：行业缓慢恢复，看好Q4表现。前三季度盈利能力整体回升，主要原料药公司平均毛利率及净利率同比分别提升0. 03pct、0.49pct。同时部分公司盈利能力依旧承压，主要细分产品所处量价周期、产品结构、产能释放节奏不同导致。考虑2023Q4毛利率、净利率水平为2017Q1以来最低值(产品价格、存货/资产减值影响)，以及当前经营趋势延续性，我们看好24Q4行业盈利能力表现。

存货：Q3存货增加，进入补库阶段，看好需求提升驱动。2024Q3主要原料药公司库存在23Q3-24Q2持续下降后开始增加，侧面反应市场需求正在恢复或预期将会增加，叠加24Q1-Q3原料药行业累计产量同比增加7.5%，验证我们中报总结观点，部分原料药公司去库存接近尾声，进入主动补库存阶段，看好下游需求提升驱动。

资本开支： 2024Q1-Q3资本开支绝对值延续下降趋势。企业资本开支大幅增加/减少一般开始于业绩的上/下行阶段，是未来产能的决定性因素，影响产业供给格局。2024Q1-Q3主要原料药公司资本开支总和同比下降5.64%，也体现行业正在经历去产能、结构调整和优化升级的过程。

2、投资策略：从ROE及资本开支周期角度看——投资正当时

原料药行业规模属性明显，我们根据ROE及资本开支周期将原料药投资划分为三阶段，对应资本市场不同表现。

我们判断当前原料药行业处于第二阶段产能消化期，建议积极把握第二及之后第三阶段投资机会。

第一阶段，供给扩张：产能扩张周期，资本开支处于高位，供过于求导致经营业绩开始下滑，市场表现不佳。

第二阶段，产能消化：资本开支下行，ROE迎来拐点，市场触底反弹。

第三阶段，供给出清：供给侧持续出清导致业绩回升，市场表现较好。

总结：超额背后是景气阶段判断，ROE是重要指标。我们看好高ROE 公司背后的制造能力α，随着公司产品结构持续完善、产业链拓展加速，业绩表现有望超预期。建议关注ROE 明显提升态势以及板块内部ROE 较高的公司。我们建议从产业升级及产能释放节奏等多个维度优选弹性大、成长属性强的特色原料药公司以及竞争格局稳定、规模优势明显的大宗原料药公司。

大宗原料药：关注供给格局集中，需求回暖/稳定，产品价格处于上行/高位的公司，如川宁生物、国邦医药等。

特色原料药：关注产业升级（前向一体化、转型CDMO等），新产品、新市场开拓下，第二增长曲线逐渐凸显的公司，如普洛药业、仙琚制药、健友股份、博瑞医药、诺泰生物、奥锐特等。

3、风险提示

竞争加剧导致产品量价恢复不及预期风险；生产安全事故及质量风险；汇率波动风险等