1、复盘：减重药相关&业绩驱动股价表现佳，季度盈利能力触底向上

股价：重药相关&业绩驱动股价表现佳，估值底部。 2022年12月30日-2024年4月30日，主要原料药公司整体下跌0.64%；其中诺泰生物、圣诺生物、川宁生物、博瑞医药、仙琚制药等公司涨幅较佳。

成长能力：分化较大，看好海外市场弹性。2023年部分公司原料药产品面临去库存周期以及竞争加剧导致产品价格短期承压、产品结构变化等因素，拖累收入增速，但行业整体依旧保持增长态势。分地域看，国外市场增速快于国内市场，关注海外市场弹性。此外24Q1收入YOY亦没有较好恢复，我们预计因为24Q1部分原料药价格同比仍有压力，需求未显著恢复导致收入未明显改善。

盈利能力：24Q1触底回升，期待趋势延续。从板块平均毛利率和净利率水平绝对值看，2023Q4毛利率、净利率水平已达到2017Q1以来最低值，2024Q1有所回升，我们认为23Q4-24Q1盈利能力波动主要受产品价格、存货减值、产品成本及结构影响，我们期待后续产品价格触底回升、需求回暖，原材料成本及汇率稳定，制剂/CDMO弹性逐步兑现背景下盈利能力进入上升趋势。

营运质量：周转率有所下降，期待改善。2023&2024Q1整体固定资产周转率及存货周转率均有所下滑。随着下游客户去库存结束，需求回升，部分公司订单持续交付，产能利用率逐渐提升，我们预计固定资产周转率有望提升。从存货角度看， 2023年健友股份、海翔药业、天宇股份、富祥药业等存货下降较多，主要由于市场频繁降价、订单不稳定及需求降低等因素的影响，计提存货减值。期待2024年周转加速，营运质量改善。

资本开支：强度下降，看好产能释放期弹性。2023年主要原料药公司资本开支总和绝对值为59.6亿（YOY-2.20%），这也是2018年以来首次年度开支同比下降。从在建工程占比看，2023年博瑞医药、奥翔药业、同和药业司太立、国邦医药、天宇股份等陆续进入产能释放期，我们看好产能利用率提升趋势下，收入和利润弹性贡献以及盈利能力提升可能性。

2、投资策略：寻找拐点，挖掘弹性

我们认为2022-2023年全球医疗终端清库存接近尾声之后，下游需求有望持续恢复。同时在原料药整体价格趋势逐渐触底甚至开始回升背景下，我们看好原料药板块底部投资机会。

产业链延伸：普洛药业（原料药向CDMO和制剂）、健友股份（肝素前向一体化）、天宇股份（原料药-制剂向CDMO拓展，法规市场占比提升，盈利能力改善） 、奥翔药业（CDMO和前向一体化拓展）、海翔药业（CDMO+前向一体化）、国邦医药（新产品梯队丰富，头孢、沙班产品产业链延伸）；

国际化加速：健友股份（肝素和非肝素制剂海外注册和商业化快速推进）；

减重药弹性：博瑞医药（GLP-1/GIP创新药降糖和减重适应症均处于临床II期）、奥锐特（地屈孕酮前向一体化，多肽和寡核苷酸产业链延伸，司美格鲁肽原料药车间建设中）、诺泰生物（司美格鲁肽和利拉鲁肽FDA DMF已收到First Adequate Letter）等。