事项：
公司公告：2024 年7 月9 日，公司发布2024 年半年度业绩快报。公告显示，2024 年半年度，公司实现营业收入5.32 亿元，同比增长28.83%，实现归母净利润1.14 亿元，同比增长25.29%。基本每股收益为0.35元，同比下降5.41%，主要原因系公司2023 年年度权益分派以资本公积金对全体股东每10 股转增3 股，总股本增加导致。
国信化工观点：1）公司膳食纤维、健康甜味剂新增产能于2024 年二季度全面投产，有效缓解公司原有产能供不应求的局面，随着新增产能的不断爬坡，公司二季度营收利润持续上行；2）新产能释放后，公司产品矩阵不断完善，公司有余力继续扩大生产的产品品种、型号，满足不同客户对不同产品、型号的多样化需求。新产能提升了专线专产比例，减少公司原有产线因生产不同产品停工、调试产生的成本，降低生产难度，减少管理成本；3）泰国生产基地稳步推进，将有效降低生产成本，减少出口关税，提振公司产品的国际影响力。
公司在益生元、膳食纤维、健康甜味剂（阿洛酮糖）领域处于我国领先地位，产品定位中高端，终端客户包括农夫山泉、娃哈哈、QUEST 等海内外食品饮料行业龙头企业，目前公司在产产品销售供不应求，价格稳定，3 万吨膳食纤维、1.5 万吨结晶糖项目的投产将在2024-2025 年逐年增厚公司营收与利润。未来公司规划的泰国生产基地以及其他新品的投放也将继续保障公司成长。考虑到公司在行业领先地位以及中长期的持续增长，我们维持对公司2024-2026 年营收分别为12.65/16.51/19.46 亿元，归母净利润分别为2.81/3.83/4.66 亿元的预测，当前股价对应PE 分别为22.4/16.4/13.5X，维持“优于大市”评级。
评论：
公司膳食纤维、健康甜味剂新增产能全面投产，二季度盈利稳步增长根据公司公告，公司2024 年一季度实现营收2.52 亿元，实现归母净利润5354.32 万元；2024 年二季度实现营收2.80 亿元，同比增长28.44%，环比增长11.02%，实现归母净利润6059.74 万元，同比增长29.89%，环比增长13.17%。预计随着新增产能的逐步爬坡，2024 年三、四季度将持续保持环比、同比盈利增长。
我们认为，公司逐季实现营收与利润的稳步增长主要得益于两点：（1）膳食纤维及阿洛酮糖市场需求快速增长，公司不断加大原本产线的生产强度，超负荷运转下产量持续提升；（2）2024 年二季度以来，公司新增3 万吨膳食纤维产能，1.5 万吨结晶糖产能全面投产，一方面缓解了原有产线的生产压力，另一方面新增产线产能持续爬坡，带动公司盈利上行。
膳食纤维终端产品渗透率快速提升，海外阿洛酮糖需求快速增长，公司新产能释放有效缓解了原有产线的生产负荷压力，增厚公司营收与利润
根据Grand View Research 数据，2019 年全球膳食纤维市场规模达180.64 亿元，预计到2026 年市场规模将达229.13 亿元，CAGR 达到8.9%。伴随食品健康化趋势发展，膳食纤维原料需求快速增长。公司2023年膳食纤维板块实现营业收入4.44 亿元，同比增长31.1%；实现生产43216.37 吨，同比增长53.26%；实现销量42622.79 吨，同比增长58.32%。为应对下游需求的高速增长，2023 年公司原产线开工负荷率高达约154%。随着3 万吨膳食纤维新产能的投放，能有效缓解公司产能不足的问题。我们按照新老总产能全年利用率80%，销售均价1.3-1.5 万元/吨计算，3 万吨膳食纤维产能释放将带动公司营收增长36%-57%。
阿洛酮糖作为新一代健康天然甜味剂，在海外自获批使用至今已有10 年历史，其在口感、健康、功能性等诸多方面具备显著优势，目前海外需求端主要运用于烘焙、糖果、饮品、调味品、药品等诸多领域。百龙创园于2019 年首次实现阿洛酮糖的量产销售，是我国最早布局阿洛酮糖产品的企业。目前公司阿洛酮糖老产线已满产，为满足下游食品生产加工企业需求，公司投建了年产1.5 万吨结晶糖项目，可用于生产阿洛酮糖结晶糖产品，项目已于今年二季度全面投产。我们按照新产能全年80%开工率，考虑到老产能的置换后，假设销售均价为2-2.5 万元/吨计算，1.5 万吨结晶糖新产能释放将带动公司营收增长1.2-1.5 亿元，同比增长约88%-109%。
布局投建泰国生产基地，具备降低成本以及提升公司国际竞争力的优势2023 年10 月20 日，公司发布“关于投资建设泰国生产基地的公告”，报告称公司将拟投资4.52 亿元人民币在泰国投资建设功能糖生产基地项目，项目中阿洛酮糖生产线同时具备生产阿洛酮糖、结晶果糖、异麦芽酮糖等结晶糖产品；抗性糊精生产线可联产低聚果糖、低聚异麦芽糖、低聚半乳糖等益生元产品。
关于公司在海外布局健康功能糖产能的核心优势主要有3 点：
（1）落实“一带一路”倡议，进一步提升产品国际竞争力。公司核心产品以外销为主，本次投资建设泰国生产基地项目是公司深化国际化发展战略的一项重要举措，对公司未来发展具有重要意义，未来公司将以泰国生产基地为支点，与国际客户加深产品及市场开发力度，持续加强海外客户服务能力，不断提高海外市场开拓能力。
（2）降本增效，提升盈利水平。泰国具备明显的原材料成本优势，靠近原材料生产地建设项目有利于降低公司的生产成本及运输成本。公司主要原材料为蔗糖、淀粉及淀粉深加工产品，泰国巴真武及周边玉米淀粉和木薯淀粉供应充足且价格低廉。当地玉米淀粉价格和木薯淀粉价格折合人民币比国内低15-20%；其它糖质原料（如低聚果糖主要生产原料为蔗糖），当地价格仅为国内的70%左右。
（3）规避贸易风险，降低关税水平。美国是公司最重要的海外市场，公司未来部分出口至美国市场的业务仍有可能面临贸易政策变化等不利因素带来的挑战；此外美国针对公司部分产品会加征高额关税，而泰国生产基地的建设，相关产品出口到美国只征收基础关税。因此本项目在泰国投资建设将有效的降低部分产品的出口关税及未来面临的贸易正常变化带来的风险。
投资建议：
公司在益生元、膳食纤维、健康甜味剂（阿洛酮糖）领域处于我国领先地位，产品定位中高端，终端客户包括农夫山泉、娃哈哈、QUEST 等海内外食品饮料行业龙头企业，目前公司在产产品销售供不应求，价格稳定，3 万吨膳食纤维、1.5 万吨结晶糖项目的投产将在2024-2025 年逐年增厚公司营收与利润。未来公司规划的泰国生产基地以及其他新品的投放也将继续保障公司成长。考虑到公司在行业领先地位以及中长期的持续增长，我们维持对公司2024-2026 年营收分别为12.65/16.51/19.46 亿元，归母净利润分别为2.81/3.83/4.66 亿元的预测，当前股价对应PE 分别为22.4/16.4/13.5X，维持“优于大市”评级。
风险提示：
新建项目爬坡进度不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险；市场竞争加剧的风险；产品价格大幅下降的风险；下游需求不及预期的风险。
