公司作为装饰面料龙头，拥有强大产品开发设计能力、优质客户阵容、高效的运营能力。在21 年人民币升值、原材料价格上涨、越南及美国疫情等多种不利影响下21 年公司收入及净利润同比增幅为18%/5%，增长韧性凸显。22Q1 国内疫情运输受阻，公司收入及净利润同比+8%/-9%。22 年6 月新产能释放打开增长空间，当前市值21 亿元，对应22PE11X；维持“强烈推荐-A”评级。

众多不利因素影响下，公司业绩增长韧性凸显。21 年公司营业收入、营业利润、归母净利润、扣非归母净利润分别为5.87 亿元、1.72 亿元、1.47 亿元、1.30 亿元，同比增长18.49%、6.29%、4.77%、4.22%，实现每股收益1.34元，每10 股派发现金红利 4.1 元（含税）。22Q1 公司营业收入、营业利润、归母净利润、扣非归母净利润分别为1.52 亿元、0.45 亿元、0.38 亿元、0.37亿元，同比+7.63%、-7.01%、-9.05%、-2.22%，实现每股收益0.35 元。

设计开发能力强，装饰面料业务保持较快增长：

分业务，2021 年公司装饰面料 /沙发套销售量同比增长20.99%/16.36%，实现营业收入分别为5.20 亿元/0.59 亿元，同比+18.1%/+23.4%，营收占比89.25%/10.12%。

分地区，2021 年在越南、美国、中国、其他地区或国家营业收入分别为2.55亿元、1.93 亿元、0.96 亿元、0.39 亿元，同比增长20.88%、18.79%、-1.16%、89.30%，营收占比43.67%、33.17%、16.50%、6.65%。

人民币升值&原材料价格上涨&越南疫情，导致21 年公司盈利能力下滑：

21 年毛利率同比下降5.11pct 至36.83%。 1）分产品，装饰面料/沙发套毛利率为39.29%/17.15%，同比-4.43pct/-12.63pct；2）分地区，越南、美国、中国、其他地区或国家毛利率为35.64%、36.09%、44.63%、29.14%，同比下降2.71pct、13.38pct、5.09pct、12.60pct；期间费用率同比下降1.99pct至9.83% ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.72%/4.28%/3.44%/-0.61%，同比-0.18pct/-0.34pct/-0.09pct/-1.38pct，净利率同比下降3.29pct 至25.07%

22Q1 毛利率为同比下降1.02pct 至37.52%，期间费用率同比提升2.38pct至9.04%，主要是财务费用率同比提升2.78pct 至-0.38%，净利率同比下降4.61pct 至25.15%。

现金流、应收账款、库存处于健康合理水平。1）21 年经营活动净现金流净额为1.36 亿元，同比减少5.85%；22Q1 经营活动净现金流净额为0.45 亿元，同比增长419.8%，现金流健康。2）21 年末公司应收账款规模0.98 亿元，占总资产比重同比提升1.46pct 至8.02%，22Q1 末应收账款0.94 亿元，较年初减少4.08%；21 年和22Q1 应收账款周转天数为52 天/57 天，同比持平/+10 天。3）21 年末公司存货规模达到1.27 亿元，占总资产比重同比提升 1.54pct 至10.32%，22Q1 末存货规模1.01 亿元，较年初减少20.47%；21年及22Q1 存货周转天数为109 天/108 天，同比+1 天/+6 天。

竞争优势：设计开发水平高、成本控制能力强、交期短。1）设计元素丰富，面料开发能力强：与全球20 多家画稿公司合作，在中美自建两家设计团队，每年开发2 季新品，设计打样面料款式数量3000 件左右。2）产业链一体化：

公司产业链包括纺纱、织造、后整理、到最后成品沙发套，拥有上百台进口织造设备和后整理设备，有效提升生产效率，降低生产成本。3）订单预测&仓库备货缩短交期：通过历史订单数据及市场环境进行生产预测，在中国设立原材料仓库，在美国设立成品仓库，有计划的进行原材料储备和生产部分库存备用，交货周期在10~30 天，在行业内处于领先地位。

产能积极扩张：2021 年装饰面料产能为1650 万米，产能利用率超过100%，在手订单充足，公司利用募投资金在浙江杭州建设工厂，预计新增高端装饰面料产能1500 万米，预计22 年6 月底投产，公司将利用新产能降低织造环节的外协比例，并逐步淘汰落后产能，拓展印花、绣花和匹染等领域的面料，提升高毛利率的功能性面料占比。

盈利预测及投资评级：预计公司2022 年至2024 年净利润规模分别为1.85亿元、2.32 亿元、2.87 亿元，对应22E11X，估值较低，维持“强烈推荐-A” 的评级。

风险提示：原材料价格大幅波动的风险、客户订单量下滑风险、美元贬值风险。