投资要点：
莱绅通灵8 月23 日发布2018 半年报。2018 上半年实现营业收入9.79 亿元，同比增长0.03%；利润总额2.34 亿元，同比下降7.01%；归母净利润1.75 亿元，同比下降8.36%，扣非净利润1.58 亿元，同比下降13.06%。摊薄EPS 为0.51 元，净资产收益率7.46%，每股经营性现金流净额0.52 元。
简评及投资建议。
公司年初主动调整带来的业绩影响仍在持续，其中直营店影响最大，加盟店因多为新进地区弹性略好，估计公司已在品牌塑造、渠道扩张和业绩影响中做适当性平衡。我们认为公司打造国内中高端品牌的愿景，以及围绕其所做的品牌、渠道和组织架构等调整均有力而切实，后续关注：①开店进展（我们预计全年新开超200 家）；②主动调整影响的持续性。
1.上半年净开46 家店，收入增0.03%至9.8 亿元，综合毛利率增0.13 个百分点。
（1）1H18 净开店46 家，加盟开59 家，直营关13 家；一二季度加盟各净开27、32 家，直营各净关10、3 家。上半年公司新开门店90 家，其中直营店新开8 家、加盟店新开82 家；关闭门店44 家家，其中直营关21 家、加盟关23家，截至期末总门店数758 家，总面积5.8 万平米，直营303 家，加盟455 家，我们预计2018 全年公司有望新开超200 家店。
（2）1H18 主营收入降1.6%，毛利率基本持平，加盟收入增35%。其中直营收入6.08 亿元，同比下降15.02%，我们认为除与关店有关外（1H18 净关13家），还与同店下滑有关，我们估计上半年直营同店下降超10%，测算1H18 直营单店收入197 万元，坪效2.18 万元/平米，较1H17 也均有15%以上的下滑，直营毛利率增加2.96 个百分点至65.65%；
加盟收入3.55 亿元，同比增长35.08%，我们认为主要是外延贡献，我们估计加盟同店1Q18 降5%+，2Q18 转正，7 月负小个位数，测算1H18 加盟单店收入83 万元基本保持稳定，加盟毛利率增加2.48 个百分点至37.09%。
最终主营收入9.64 亿元，同比下降1.56%，因毛利率较低的加盟收入占比提升，主营毛利率略降0.03 个百分点至55.12%。其他业务占比提升，最终总收入增长0.03%至9.8 亿元，综合毛利率增加0.13 个百分点至55.28%。
2. 销管费用率增3.15 个百分点，主因营销费用增加，财务收益增加45 万元。
销售费用率增加2.43 个百分点至24.71%，其中租赁费用率增加0.64 个百分点，主因门店扩张提速，业务宣传及促销费率增加0.97 个百分点，主因营销投入加大；管理费用率增加0.72 个百分点至6.55%，主因股权激励费用及咨询服务费增加；财务收益增加45 万元至53 万元，主因汇兑收益增加，最终期间费用率增加3.1 个百分点至31.2%。
3. 费用率大幅增加拖累业绩，上半年营业利润下降7.92%至2.28 亿元。营业外净收入增加250 万元，我们估计主要是政府补贴，有效所得税税率增加1.33 个百分点至25.3%，少数股东损益由25 万元降至-32 万元，最终归母净利下降8.36%至1.75亿元，扣非净利下降13.06%至1.58 亿元。
4. 持续打造品牌影响力，年内预计2 部电视剧上映。（1）品牌及产品：王室元素加速落地。①陆续推出王室马车、王后二代、传奇王冠等王室元素产品系列；②比利时王后妹妹伯爵夫人伊丽莎白成为公司国际首席设计师；③门店标识及营销人员制服加入王室元素；④启动大型激励活动，提供消费者柏林红毯电影节旅行等。
（2）营销：持续推进以文娱为核心的营销手段。①影视作品：由娜扎、杨烁等主演的深度品牌植入剧《归还世界给你》拟于2018 年在爱奇艺、优酷等互联网平台及湖南卫视上映；由黄子韬、吴倩等主演的《夜空中最闪亮的星》也有望在2018 年播出。②多维营销：品牌代言人唐嫣拍摄的TVC 宣传片将以微电影形式播出；同时新增重要城市机场、地铁等枢纽的硬广投放。
5. 股权激励优化机制，测算2017-19 年扣非净利CAGR 24%。公司2017 年6 月推行股权激励计划，2017 年7 月和2018 年6 月分别完成首次授予和预留部分授予。其中首次授予为30 名核心骨干，占总股本0.64%，授予价格22.73 元/股；预留部分授予董秘、副总裁、运营教练中心总经理、信息中心总经理4 人0.25%股份，授予价格25.89 元/股，解锁条件对应2019-21 年剔除激励成本摊销后的扣非净利较2016 年增速分别不低于100%、125%和150%，测算2019-21 年对应2017 年的净利CAGR 各为24%、20%和18%。测算激励总费用摊销4078 万元，其中2018-20年相对较多各939、1063 和936 万元，估计对业绩影响有限。
股权激励绑定了公司核心经营人员与管理人员，有利于激发核心员工经营动力，从期限来看更注重长期，业绩方面2017-19 扣非净利复合增速达24%较高，行权价格也具备较高的安全边际。
对公司的观点。（1）主营钻石饰品的中高端珠宝商，定位“王室珠宝，为下一代珍藏”，品牌差异化强。依靠影视剧植入、明星活动、CEO 宣传等多样的品牌公关活动持续提升品牌影响力及知名度，收购拥有162 年历史的比利时王室珠宝供应商Leysen 后将进一步延伸高端珠宝产品布局。（2）关注主动调整带来影响的持续性，其中直营店影响最大，加盟店因多为新进地区弹性略好，估计公司已在品牌塑造、渠道扩张和业绩影响三者之中做适当平衡，后续关注开店进展。（3）股权激励保障长期成长，其中首次+预留授予共34 人，合计占总股本0.89%，解锁条件对应2017-19年扣非净利CAGR 约24%，同时行权价格也具备较高的安全边际。
更新盈利预测和估值。预计2018-20 年净利润各3.42 亿、4.44 亿、5.51 亿元，同比增长10.27%、30.02%、24.23%，EPS 各1.00 元、1.30 元和1.62 元；8 月22日收盘15.06 元股价对应PE 各15.0 倍、11.5 倍、9.3 倍。参照可比公司估值，考虑公司在国内高端钻石领域的稀缺性，给予2018 年20-25 倍PE 估值，对应合理价值区间20.07-25.08 元，给予“优于大市”评级。
风险因素：行业需求疲软；品牌影响力下降；渠道拓展的不确定性等。
