事件：好莱客发布2023 年报及2024 年一季报。2023 年公司实现营业收入22.65 亿元，同比下降19.78%;归母净利润2.17 亿元，同比下降49.60%;扣非后归母净利润1.58 亿元，同比下降36.32%。其中2023Q4 当季公司实现营业收入6.38 亿元，同比下降9.09%;归母净利润0.39 亿元，同比下降22.38%;扣非后归母净利润0.26 亿元，同比下降48.90%。

此外，2024 年一季度公司实现营业收入4.03 亿元，同比增长15.86%;归母净利润0.13 亿元，同比增长5.35%;扣非后归母净利润 0.05 亿元，同比增长426.10%。

5 月10 日，公司发布2023 年年度股东大会会议资料。

坚持贯彻大家居战略，橱柜产品稳定增长

公司持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，积极拓展产品品类，全渠道拓展优化。在大家居战略的推动下，公司大家居订单占比稳中有升，零售客单值也维持增长态势，橱柜产品、木门产品在主营业务收入中的比重继续保持提升。分品类看，23 年公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗产品分别实现营收16.73/2.96/0.90/0.98/0.04亿元，同比分别-12.31%/+2.85%/+2.92%/-16.28%/-86.09%。其中门窗业务营收下降主因切换品牌后经营模式变化所致。公司在2023 年年度股东大会发布24 年工作计划：1）公司将进一步提升品牌力，坚持“定制家居大师”的中高端品牌定位；2）将进一步进行全渠道拓展优化，以实现做强零售、做大整装、做优工程的目标；3）将持续加快对产品的迭代升级；4）对组织架构进行调整，进一步优化公司资源配置，提高运营效率及管理水平。

深化全渠道管理，大宗业务高速增长

分渠道看，2023 年公司直营店、经销店、大宗业务分别实现收入0.75/18.76/2.10 亿元，同比-13.77%/-14.22%/+37.68%,其中大宗业务收入同比增加主要系报告期内房企工程项目竣工验收增加所致。具体来看，1）公司加大零售渠道和品牌建设投入，持续推动城市运营平台模式，积极开拓下沉市场并拓展新渠道，提升服务水平，加速全球化战略，不断扩张海外版图，全新布局7 个国家9 个城市。2）整装业务规模同比增加超70%，直营家装方面，加强头部装企合作，通过资源整合与优势互补共创整装新生态；艺术整装方面，公司召开2023 年好莱客艺术整装首届全国经销商峰会，赋能整装渠道。

23 年盈利能力短期承压，剥离千川后现金流改善明显23 年公司综合毛利率为35.06%，同比下降0.09pct。24Q1 公司综合毛利率33.18%，同比下降2.36pct。预计与业务结构变化有关。

期间费用方面，23 年公司期间费用率为26.48%，同比增长4.42pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为12.89%/6.78%/5.32%/1.49%，同比分别+2.78/+1.06/+0.32/+0.25pct 。24Q1 公司期间费用率为31.71%，同比下降4.36pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为15.31%/8.96%/5.56%/1.88% ， 同比分别-1.48/-1.71/-0.54/-0.63pct。综合影响下，23 年公司净利率为9.59%，同比下降6.49pct。

24Q1 公司净利率为3.14%，同比下降0.31pct。

公司现金流改善明显，23 年经营性净现金流同比增长35.26%至4.63亿元，主要系公司购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。

投资建议：公司大家居战略不断推进，剥离湖北千川后公司重新聚焦零售渠道，未来业绩有望持续提升。我们预计好莱客2024-2026 年营业收入为24.76、27.31、29.88 亿元，同比增长9.34%、10.29%、9.41%；归母净利润为2.46、2.75、3.04 亿元，同比增长13.10%、11.94%、10.66%，对应PE 为11.4x、10.2x、9.2x，给予24 年14.52xPE，目标价11.46 元，维持买入-A 的投资评级。

风险提示：原材料价格波动风险；产品需求增长不及预期风险；行业竞争加剧及潜在价格战的风险；季节性波动风险；经营管理风险；产能过剩风险。