事件：好莱客发布2022 年三季度报告。2022Q1-3 公司实现营业收入21.21 亿元，同比下降12.65%；归母净利润3.81 亿元，同比增长62.83%；扣非后归母净利润1.97 亿元，同比下降8.77%。其中2022Q3 当季公司实现营业收入7.26 亿元，同比下降19.77%；归母净利润2.56 亿元，同比增长167.05%；扣非后归母净利润0.86 亿元，同比下降0.25%。

若扣除湖北千川上半年并表损益及回购事项损益的影响，2022Q1-3 公司归母净利润同比增长11.15%，扣非后归母净利润同比增长8.08%。

22Q1-3 橱柜业务增速靓丽引领增长，大家居战略推进顺利22Q3 公司经营情况环比改善，但受疫情反复扰动、消费力承压以及湖北千川出表影响，22Q3 公司营业收入有所下滑，同比下降19.77%至7.26 亿元，22Q1-3 营业收入实现21.21 亿元，同比下降12.65%。分品类看，22Q1-3 公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗产品分别实现营业收入13.64/1.85/3.88/0.89/0.21 亿元， 同比增长-5.12%/34.17%/-41.25%/-7.46%/-51.27%。22Q3 公司橱柜营收增速环比提升，增速亮眼引领增长，占比进一步提升，同时大家居订单稳步提升，大家居战略顺利推进。此外，22Q1-3 公司木门营收同比下滑较大，主要系湖北千川出表影响。品牌方面，公司持续优化品牌矩阵，构建适应高中低消费水平的品牌矩阵。

重新聚焦零售渠道，持续深化全渠道体系建设分渠道看，2022Q1-3 公司经销、大宗业务、直营分别实现营收16.13/3.66/0.67 亿元，同比增长-6.92%/-37.29%/21.76%。1）大宗渠道方面，2022Q1-3 公司大宗业务营收降幅较大主要系湖北千川出表。2）经销渠道方面，经销门店增长受疫情扰动影响较大，2022Q1-3 公司经销营收同比略有下降。公司计划加大经销门店扶持力度，加速向二三线市场下沉。3）直营渠道方面，22Q1-3 公司直营门店净增加1 家，营收实现较快增长。公司直营门店销售中环保板材已达较高占比，直营门店成为公司推动新原态战略的先锋队。截至22 年9 月末，公司门店数量达1844 家，22Q1-3 净减少189 家，主要系湖北千川出表所致。

出表湖北千川后，公司重新聚焦零售渠道，将坚定以零售业务作为核心渠道，在零售渠道及品牌建设方面加快布局。同时，公司积极应对流量碎片化趋势，持续建立全渠道体系，持续推进拎包、个性化家装、艺术整装、新零售、外贸等新渠道布局。

受益运营效率提升、产品结构优化，盈利持续同比改善盈利能力方面，22Q1-3 公司毛利率为35.97%，同比增长1.92pct。分产品看，22Q1-3 整体衣柜毛利率同比提升1.82pct 至39.15%，主要系运营效率提升，且平均运营成本随着汉川、从化生产基地22 年初产能开始爬坡后逐步下降。22Q1-3 橱柜毛利率同比提升7.06pct 至28.64%，木门毛利率同比提升0.38pct 至36.40%，成品配套毛利率同比提升3.67pct 至26.25%，橱柜、木门、成品配套盈利能力受益公司整体运营效率提高同比提升。此外，22Q1-3 门窗毛利率同比下滑23.77pct 至-23.33%，主要系公司门窗主要市场华东地区受疫情影响较大，Q3 恢复有限。同时，22Q3 毛利率较高的整体衣柜占比提升，公司产品结构持续优化支撑盈利能力提升。

期间费用方面，22Q1-3 公司期间费用率为21.67%，同比增长2.00pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.20%/5.45%/4.78%/1.24%，同比分别+1.18pct/+0.47pct/+0.36pct/-0.01pct。因出表湖北千川，22Q1-3 公司投资收益实现1.95 亿元。综合影响下，22Q1-3 公司净利率为19.46%，同比增长7.20pct；22Q3 公司净利率为35.21%，同比增长22.36pct。

现金流方面，22Q1-3 公司经营活动产生的现金流量净额同比增长524.81%至2.52 亿元，主要系部分房地产客户调整为以现款结算，公司现金流情况持续改善。

投资建议：公司大家居战略不断推进，剥离湖北千川后公司重新聚焦零售渠道，未来业绩有望持续提升。我们预计好莱客2022-2024 年营业收入为31.86、34.53、37.48 亿元，同比增长-5.48%、8.36%、8.56%；归母净利润为4.52、3.65、4.11 亿元，同比增长592.68%、-19.30%、12.59%，对应PE 为7.5x、9.3x、8.3x，维持买入-A 的投资评级。

风险提示：原材料价格波动风险；产品需求增长不及预期风险；行业竞争加剧风险；疫情反复风险。