事件：

公司2023 年实现营业收入7.84 亿元，同比-5.39%；归母净利润2.54亿元，同比-8.39%；扣非归母净利润2.27 亿元，同比-10.45%。

公司2024Q1 收入为2.21 亿元，同比+7.15%；归母净利润为0.77 亿元，同比+23.19%；扣非归母净利润为0.68 亿元，同比+22.30%。

分析点评

2023 年：23Q4 承压，毛利率下滑+费用率上升对利润构成短期压力23Q4：单季度来看，公司2023Q4 收入为2.42 亿元，同比-24.80%；归母净利润为1.15 亿元，同比-22.03%；扣非归母净利润为1.08 亿元，同比-24.05%。

23 全年财务数据：2023 年公司整体毛利率为82.72%，同比-1.69 个百分点；期间费用率为54.88%，比上年同期增加了1.69 个百分点，其中销售费用率为40.39%，同比增加了1.87 个百分点；管理费用率为11.09%，比上年增加了0.74 个百分点；财务费用率为-2.94%，主要是存款利息收入超过了借款、可转债等利息支出。

主力品种市场主导，浙江地区需求平稳，互联网销售增长稳健按产品类别划分，2023 年灵芝孢子粉类产品营收为5.34 亿元，占比为69.27%，同比负增长7.92%，毛利率为87.81%，比去年同期降低了0.87 个百分点；铁皮石斛类产品营收为1.27 亿元，占比为16.45%，同比负增长2.03%，毛利率为78.64%，比去年同期降低了0.08 个百分点；其他产品营收为1.1 亿元，占比14.29%，同比增长了1.07%。

按销售区域划分，2023 年浙江地区营收为4.78 亿元，占比62.08%，同比负增长8.49%；省外地区营收为8026.79 万元，占比10.42%，同比负增长17.89%；互联网营收为2.12 亿元，占比27.5%，同比增长7.35%。

研发投入稳健，远景目标清晰

公司2023 年的研发费用占营业收入比重为6.33%，主要聚焦在产品的药理药效以及人体临床疗效研究上。近年来，公司专注于灵芝孢子粉的药理药效研究及人体临床疗效研究。自2020 年起，公司已启动16 项小样本临床试验，其中3 项已结题。此外，还有四个项目已完成入组，正在进行随访，而其他9 项临床试验也在稳步推进中。

2024 年公司将紧紧围绕“打造有机国药第一品牌”“打造世界灵芝领导品牌”愿景、2035 年带动农民增收百亿、营收百亿、总资产百亿“三个百亿”远景目标。

投资建议

我们预计，公司2024~2026 年收入分别8.8/10.0/11.3 亿元，分别同比增长12.7%/12.9%/13.0%，归母净利润分别为3.0/3.4/3.9 亿元，分别同比增长16.4%/14.7%/13.7%，对应估值为18X/16X/14X。维持“买入”投资评级。

风险提示

自然灾害风险、省外拓展不及预期风险、种源流失风险等。