传统滋补品市场规 模超千亿，灵芝赛道小而美。传统滋补品是我国保健品市场的重要构成部分，2023 年市场规模近1400 亿元，近三年CAGR约9%。灵芝类产品是传统滋补品的细分赛道之一，其市场规模2020 年约65 亿元。灵芝及孢子粉产能长期保持稳健增长，产品终端形态主要为子实体、孢子粉与保健品。传统滋补品与中医药产业高度重合，受益于中医药政策支持，中医药文化弘扬有助于提升传统滋补品市场认可度。

多重优势铸就产品力，深耕名贵药材研究。公司产品在品种、种植、工艺、科研等方面具有明显优势，产品定价高端但有效成分单价较低。公司自主选育的“仙芝1/2/3 号”有效成分含量高，并享有20 年品种保护期。公司种植加工的灵芝、铁皮石斛通过4 重有机产品认证。公司独创的破壁/去壁深加工技术先后获得7 国发明专利认证，专利保护期20 年。

公司持续深耕灵芝、铁皮石斛领域研究，尤为重视药理研究与临床研究。

收入利润稳健增长，高毛利高净利。公司是中国灵芝、铁皮石斛行业上市第一股，是中华老字号企业。公司收入季节性明显，灵芝孢子粉类产品贡献约70%收入且毛利率最高。公司销售费用率逐步下降，研发费用率为行业内较高水平，税率具有优势。公司浙江省内销售收入稳健增长，互联网渠道增长较快。省内收入以杭州、金华两市为主，逐步拓展至宁波、绍兴等市，省内空间广阔。消费者中疾病患者人群占比较高，保健需求市场空间广阔。

盈利预测与投资建议：鉴于公司在灵芝孢子粉行业的领先地位，浙江省内省外及互联网渠道均有较大市场空间，我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为9.2/10.2/11.7 亿元，对应归母净利润分别为3.09/3.48/4.05亿元，对应PE 分别为17X/15X/13X，维持“增持”评级。

风险提示：消费不景气风险、渠道扩张不及预期、省外品牌宣传效果不及预期、研发产出不及预期、业绩预测和估值判断不达预期等