投资要点

收入端经营韧性彰显，利润端受多因素扰动。2024年前三季度，公司实现营收 162.3亿元（YoY+1.19%）、归母净利润6.3亿元（YoY-12.06%）、扣非归母净利润6.07亿元（YoY-5.94%）；其中，Q3单季度实现营收52.92亿元（YoY+1.18%）、归母净利润1.27亿元（YoY-37.32%）、扣非净利润1.25亿元（YoY-19.10%）。今年以来，行业整体受多因素影响增速承压；报告期内，公司利润端下降主要是去年南京药店处置收益、报告期内并购店减少、新开门店处培育期内拖累利润所致等。

广覆盖下精深耕，既有优势持续巩固。公司已完成全国20省市市场广覆盖的基础上，目前聚焦拓展11个优势省份，同时积极开拓下沉市场，持续加密重点区域巩固既有优势，提升规模效应。截至2024Q3，公司门店总数达15591家，前三季度共新增门店2368家，新增门店中，优势省份及重点城市门店占比86%，地级市及以下门店占77%。

灵活调整经营策略，稳中求进。当前，行业整体受到宏观环境、药店比价、竞争加剧等因素影响，公司对经营策略进行调整：1）调整全年拓店计划，2024全年，公司计划新增门店总数2840家，其中自营与加盟分别为1450、1300家，并购新增90家。2）暂停直营及并购新开店，Q4将主要以搬迁优化为主，选择优势区域及降低租金成本。3）2025年，公司将主要加强面向具有药店经营经验的老店联盟、加盟业务为主。2024年前三季度，公司加盟门店新增1104家，闭店207家，实现配送销售额16.39亿元（YoY+7.5%）；公司联盟门店数达1.85万家，实现配送额2.8亿元（YoY+90.8%）。4）参股合作企业，积极储备。公司参股联盟合作企业76家，对应零售规模54亿元。公司应对充分，保持较高市场敏锐度，灵活调整经营策略，稳步提升市场占有率。

火炬项目与降本增效持续推进，毛利率稳步提升。公司于2024年起执行火炬项目，实行品类优选及智能管理，如提升统采占比、自有品牌等高毛利产品占比及智能监控商品存销情况。前三季度公司持续推进降费增效，提升毛利率与降本增效双管齐下，公司2024Q1-3毛利率为33.87%，同比提升1.37pp。

投资建议：当前，药店比价、宏观环境等影响下，行业整体承压，步入加速整合期；公司作为药店龙头企业，在广覆盖的基础上持续加密优势区域，规模效应显现；同时，公司大力推进火炬计划，毛利率仍保持上行趋势。我们认为伴随公司下沉加盟拓展以及商品管理持续优化，灵活调整经营策略，利润端负面影响有望逐步消除，行业市占率稳步提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.03、13.38、16.38亿元，EPS分别是1.45、1.76、2.15元，对应PE分别11.07、9.13、7.46倍。维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧的风险，行业政策风险，门店扩张不及预期风险等。