投资要点

收入端增长稳健，利润端表现亮眼。公司发布2023年报及2024年一季报：2023年实现营收224.37亿元、归母净利润9.29亿元，同比分别增长11.2%、18.4%；其中第四季度实现营收63.96亿元、归母净利润2.12亿元，同比分别变动-0.1%、21.2%。2024Q1实现营收55.39亿元、归母净利润3.21亿元，同比分别增加1.8%、10.3%。公司总体经营稳健，利润端亮眼。

聚焦优势区域，提速加密下沉市场。1）门店数超1.4万家。截至2024Q1，公司门店总数14109家，其中直营、加盟门店分别为9470、4639家。新开店方面，2023年新增门店3388家，其中直营1802家（自建1471，并购331家），加盟1586家；2024Q1新增门店642家，其中直营357家（自建351家，收购6家）、加盟285家。2）新店筹备提速。公司积极利用数字化赋能提升新店效率，2023年直营新店平均筹备周期40天，较2022年缩短9天。3）精细化深耕优势区域。2023年，公司市占率前三的省份达到11个，其中市占率第一的省份4个。2024Q1，公司地级市及以下门店占比76%。在单店收入相当的情况下，3-5线市场成本较低，公司盈利能力持续提升。

门店数量加速储备，加盟、联盟业务规模2024有望加速扩大。1）加盟门店增加近半。截至2024Q1,公司加盟店数量为4639家，2023年及2024Q1分别新增1586、285家。2023年公司加盟门店增速超50%，实现收入约22亿元，同比增速约20%。2）联盟业务超高速发展。截至2024Q1，公司联盟业务涉及门店超过13500家；其中2023年12000+家，同比增长预计接近140%。2023年，公司联盟业务实现收入超2.4亿元，同比增长25%。

积极推动统筹落地，纳入门店销售提升明显。截至2024Q1，公司拥有门诊统筹门店4673家，其中直营店纳入统筹占比近40%；公司可互可刷（纳入门诊统筹医保管理且可使用互联网处方）的门店达到3338家，占总门店数24%，其中直营门店可互可刷占比30.7%。可互可刷门店在来客数和销售额方面均有较为明显的提升。公司直营所在的18个省份中，政策已经落地的省份16个，其中可互可刷省份9个；已发文但无互联网处方政策的7个；未落地的2个。2024年，伴随各地统筹政策逐步落地完善，公司有望加速承接外流处方。

投资建议：公司业绩总体符合预期，考虑到门诊统筹落地进度等不确定性因素的影响，我们适当下调公司2024/2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.03、13.39、16.38亿元，EPS分别是1.89、2.29、2.80元，对应PE分别18.7、15.4、12.6倍。维持“买入”评级。

风险提示：门诊统筹政策落地不及预期，门店扩张不及预期，行业竞争加剧的风险等。