公司23 年实现归母净利5.3 亿元，处于预告中值，符合市场预期。公司23 年营收191 亿元，同减12%，归母净利5.3 亿元，同减61%，扣非净利4.8 亿元，同减67%，23 年毛利率为11%，同减5pct。其中Q4营收48 亿元，同减3%，环减4%，归母净利0.7 亿元，同减81%，环减43%，扣非净利0.6 亿元，同减82%，环减43%，Q4 毛利率8%，环减1.3pct。公司此前预告23 年归母净利5-6 亿元，处于预告中值，符合市场预期。

23Q4 电池箔出货环降8%+，24 年有望实现30%增长。公司23 年铝箔产品销量63 万吨，同减4.3%，其中我们预计电池箔出货近13 万吨，同增18%左右，23Q4 电池箔出货近3.5 万吨，环降8%以上；随着下游需求恢复，我们预计公司24 年电池箔出货有望达16-17 万吨，实现30%左右增长。盈利方面，我们测算电池箔23 年单吨扣非利润近0.4 万元，同降40%左右，其中Q4 单吨扣非利润0.3 万元左右，环比下降10%+；我们预计24 年单吨利润0.25 万元左右，25 年有望恢复至0.3 万元左右。

23Q4 海外包装箔持续亏损，24 年需求逐步恢复将扭亏为盈。我们预计23 年包装箔出货22 万吨左右，同减30%+，其中Q4 出货5 万吨左右，环比持平；公司23 年底具备意大利12 万吨+德国1.5 万吨食品包装箔产能，但由于海外食品包装箔需求较弱，且海外厂生产成本较高导致亏损，Q4 食品包装箔整体亏损0.5 亿元以上；24Q2 起海外包装箔需求恢复，且海外基地后续可转换为电池箔产能，我们预计24-25 年可逐步扭亏为盈。我们预计23 年空调箔出货29 万吨左右，同增25%，其中23Q4出货10 万吨左右，环增60%+，基本维持盈亏平衡。

费用控制良好，Q4 经营活动净现金流好转。23 年期间费用率7%，同比持平，其中Q4 费用率6.6%，同减1.1pct，环增0.2pct；23 年投资损失0.9 亿元，同减62%。23 年底存货39 亿元，较年初增长12%，较Q3末增长5%；23 年计提资产减值损失0.5 亿元。23 年经营活动净现金流11 亿元，同减38%，其中Q4 经营活动净现金流3 亿元，环增192%；23 年资本开支5.6 亿元，同比持平。

盈利预测与投资评级：由于Q1 海外包装箔需求仍较弱，我们下调公司2024 年盈利预测，基本维持2025 年盈利预测，我们预计2024-2026 年归母净利润5.0/7.3/9.5 亿元（24-25 年原预期为6.0/7.3 亿元），同比-6%/+46%/+31%，对应PE 为20x/14x/10x，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格持续上涨，电池箔扩产不及预期，竞争加剧。