投资要点：

收入减少，降幅扩大。2024 年第三季度，公司实现收入16.27 亿元，同比降12.53%，降幅同比、环比扩大14.61 和6.2 个百分点。2024年前三季度，公司实现收入46.47 亿元，同比降8.27%，降幅较上年同期扩大9.04 个百分点。2015 年以来，公司包括面包、粽子、月饼在内的各品种的销量稳步上升，尽管2020 年以来的销量增长大幅收窄，但仍保持了个位数增长。2024 年以来，收入增长转负，其降幅逐季度加深，应与量价的下跌均有关系。我们认为，常温面包的客群属于价格敏感人群，在社会消费能力恶化阶段，这类商品受到较大的冲击，表现为销售减量或价格被动下降。此外，此类快消品对迭代和翻新的要求较高，大单品策略的效果有限。

成本友好，毛利率上升。2024 年前三季度，公司的产品毛利率上升0.51 个百分点至23.81%，毛利率上升是成本下降所致。前三季度，成本的降幅大于收入的降幅 1.39 个百分点。通缩时期，成本下降一定程度上弥补了收入下降对企业造成的损失。

销售、研发费用减少，净利率和股东回报率上升。2024 年前三季度，公司的销售和研发费用率分别下降0.12 个和0.1 个百分点。销售费用和研发费用分别占当期费用的72.3%和3.73%，两大费率下降，尤其是销售费率下降，促使净利润率上升。本期，公司的净利润率上升0.29 个百分点至9.36%。

投资建议：我们预测公司2024、2025、2026 年的每股收益分别为0.37 元、0.40 元、0.42 元，参照12 月18 日股价7.02 元，对应的市盈率分别为18.74、17.54、16.57 倍，调降公司评级为“谨慎增持”。

风险提示：销售进一步萎缩；2025 年成本上行，毛利率下滑；财务费率持续上升。