事件：公司发布2024 年半年度报告，24H1 实现营收30.21 亿元，同比-5.79%，归母净利2.9 亿元，同比-0.6%，扣非归母净利2.78 亿元，同比-1.19%。24Q2 实现营收16.21 亿元，同比-6.33%，归母净利1.75 亿元，同比+14.24%，扣非归母净利1.69 亿元，同比+12.14%。

分产品：24Q2 面包产品实现营收15.93 亿元，同比-5.96%，其他产品营收为0.28 亿元，同比+47.93%。24 年上半年可可爆了牛角面包、蛋蛋卷、红豆紫米糯乎乎面包和肉松卷面包等新产品呈现较高速增长，产品综合竞争力继续获得提升。

分地区：东北、华北、华南地区承压明显。24Q2 东北地区实现营收6.31亿元，同比-11.02%，华北地区营收3.7 亿元，同比-8.41%，华东地区营收5.31 亿元，同比-3.05%，华中地区营收0.55 亿元，同比-4.03%，华南地区营收1.16 亿元，同比-18.03%，西南地区营收1.95 亿元，同比-2.53%，西北地区营收1.13 亿元，同比-4.12%。

产能利用率同比下滑：24H1 整体产能利用率为69.84%，同比-3.51pct，其中华北地区产能利用率为81.19%，同比-4.74pct，东北地区为67.81%，同比-11.46pct，华东地区为66.82%，同比+7.02pct，华中地区为57.53%，同比-3.15pct，西南地区为70.11%，同比-3.25pct，西北地区为79.10%，同比-6.86pct，华南地区为57.85%，同比-8.84%。

毛利率同比提升，华东提升显著，西北有所下滑：24Q2 毛利率为25.06%，同比+1.98pct，环比+1.96pct，盈利能力改善主要系控制返货率及受益面粉等原材料价格下行。分地区来看，24H1 华北地区毛利率为22.39%，同比+1.67pct，东北地区毛利率为25.99%，同比+0.02pct，华东地区为12.38%，同比+4.08pct，华中地区为17.94%，同比+1.89pct，西南地区为25.92%，同比+0.1pct，西北地区为19.99%，同比-3.07pct，华南地区为5.8%，同比+0.77pct。

费用率同比下滑，控费能力强：24Q2 期间费用率为10.36%，同比-0.58pct，环比-1.62pct。其中销售费用率为7.71%，同比-0.39pct，管理费用率为1.75%，同比-0.29pct，研发费用率为0.41%，同比-0.08pct，财务费用率为0.49%，同比+0.18pct。

利润率改善明显：24Q2 归母净利率为10.78%，同比+1.94pct，扣非归母净利率为10.40%，同比+1.71pct。分地区来看，24H1 华北地区营业利润率为11.56%，同比1.3pct，东北为31.55%，同比-3.03pct，华东为1.59%，同比+2.54pct，华中为7.32%，同比+5.23pct，西南为17.63%，同比+0.07pct，西北为9.3%，同比-2.45pct，华南为-4.01%，同比+0.17pct，华中地区改善显著，东北地区盈利能力下滑。

加快战略性区域销售网络建设，全国市场布局不断完善。分区域来看，东北、华北等成熟市场继续加快销售网络细化和下沉工作，巩固和扩大公司产品市场占有率，持续重点关注华东、华南市场，积极拓展西南市场、新疆市场。24H1 经销商数量同比增加9 个至980 个，零售终端保持稳定，截止24H1，全国市场已建立了31 万多个零售终端。

投资建议：我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为69.12/75.69/80.55 亿元，分别同比增长2.26%/9.52%/6.41%，预计公司2024-2026 年实现归母净利润6.08/6.77/7.33 亿元，分别同比增长5.92%/11.32%/8.33%，对应24-26 年PE 为15.2/13.6/12.6X，维持“推荐”评级。

风险提示：原材料价格上涨，行业竞争加剧，面包需求不及预期等