公司前三季度逆势加大研发等投入，经营性净现金流、合同负债等关键指标表现亮眼，全资子公司近期落地大额“大模型场景化应用合同”，AI 业务稳步推进，长期发展看点十足。

事件：公司发布三季报，前三季度实现营业收入10.36 亿元，YoY-4.48%；归母净利润1.18 亿元，YoY-28.89%；扣非归母净利润1.12 亿元，YoY-30.49%；24Q3 实现营业收入3.33 亿元，YoY-5.70%；归母净利润0.24亿元，YoY-61.05%；扣非归母净利润0.25 亿元，YoY-59.44%。

现金流、合同负债等关键指标表现亮眼。公司前三季度经营性净现金流2.69亿元，YoY +90.80%；24Q3 经营性净现金流1.89 亿元，YoY +127.21%，现金流表现远好于收入、利润表现，我们认为一方面是订单签订和产品交付、确收节奏错配影响，另一方面也受益于云业务带来的商业模式优化。三季度末合同负债3.94 亿元，同比大增492.57%，显示公司在手订单充沛，后期成长动力足。

Q3 毛利率下滑或与收入结构变化有关，费用端仍在逆势加大投入。公司24Q3毛利率49.50%，同比下滑约9.02pct，我们认为主要系上半年延迟确认的部分变频器业务收入在该季度集中确认有关。费用端，24Q3 销售、管理、研发费用率6.82%/8.00/15.40%，同比变动+1.05/1.71/4.04pct，三费合计同比提升6.79pct，显示公司仍在逆势加大投入，为后续发展筑基。

AI 大模型场景化应用项目再添标杆案例，有望实现常态化落地。近期公司公告全资子公司能科瑞元与客户签订“大模型场景化应用合同”，总金额约1.45亿元，为客户提供全国产化算力集群，部署 L0 层大模型（包括 NLP 大模型、CV 大模型、多模态大模型）以及大模型开发工具、大模型应用开发工具和数据工具，并与客户联创完成场景大模型。该合同标志着公司 AI 算力底座及 AI 行业应用业务处于稳步推进中，并不断在行业标杆客户中深入拓展，有利于提升该业务的市场占有率及公司核心竞争力。

维持“强烈推荐”投资评级。预计公司24-26 年收入17.08/20.59/24.88 亿元，YoY +21%/21%/21% ； 归母净利润2.64/3.29/4.17 亿元， YoY+20%/25%/27%。维持强烈推荐。

风险提示：海外市场政策风险；“乐系列”产品研发及市场拓展不及预期等。