2023 年业绩低于我们预期，1Q24 预告业绩符合我们预期公司公布2023 业绩：实现收入14.10 亿元，同比+14.1%；归母净利润2.20 亿元，同比+10.8%；扣非归母净利润2.08 亿元，同比+11.5%。其中4Q23 实现收入3.25 亿元，同比下滑23.7%；归母净利润0.54 亿元，同比下滑39.2%；扣非归母净利润0.47 亿元，同比下滑41.0%。4Q23 公司部分项目收入确认延期，叠加计提恒大汽车信用减值损失（0.29 亿元）因素，公司2023 年业绩低于我们预期。同步通告1Q24 业绩预告：公司预计1Q24 实现收入3.72-4.34 亿元（同比20%-40%，中值30%）；归母净利润0.51-0.60 亿元（同比+20%-40%，中值30%），符合我们预期。

发展趋势

云产品与服务收入占比持续提升，毛利率和现金流持续优化。分业务来看，2023 年公司软件系统与服务收入5.25 亿元（同比下降30.8%），自研云产品与服务收入4.29 亿元（同比+109.2%，超出公司年初预期），工业工程及工业电气产品与服务收入4.27 亿元（同比+179.8%），AI 算力底座及AI 行业应用收入0.20 亿元。云产品与服务收入放量，工业电气板块如期实现高增长，在两块业务拉动下公司综合毛利率同比提升8.2ppt 至50.2%，整体经营活动现金流3.15 亿元（2022 年为1.11 亿元，同比+183.9%）。

2024 年展望华为合作和智能电气业务进展。1）与华为合作持续深化：公司自研云产品与华为硬件/软件开发产品线高效协同，并持续探索与AI 算力底座、大模型的融合，我们预计2024 年在华为牵引下公司云产品及服务业务有望实现50%左右收入同比增速，AI 算力底座与AI 行业应用收入有望初步放量；2）智能电气业务订单充沛：2023 年公司工业电气产品已在核电、矿山、冶金、能源化工等行业落地，其中大容量高压变频器处于行业领先地位，我们认为充沛在手订单有望助力公司智能电气业务2024 年实现50%左右收入同比增速。在以上两块高毛利业务持续牵引下，我们预计公司2024 年毛利率和现金流表现有望进一步优化。

盈利预测与估值

考虑到项目交付节奏和研发支出资本化率下降影响，我们下调公司2024 年收入/利润11.1%/16.4%至16.92/3.17 亿元；首次引入2025 年收入/利润19.95/3.87 亿元。下调目标价23.1%至41.16 元（将估值切换至2024 年SOTP，其中智能电气业务给予15x P/E、智能制造业务给予25x P/E）。目标价较现价有28.6%上行空间，现价对应16.8/13.8 倍2024/2025 年P/E。

我们认为公司云产品和服务业务收入有望快速扩张，公司有望实现商业模式持续优化，维持跑赢行业评级。

风险

研发支出超预期；下游行业景气度不及预期；云产品行业拓展不及预期。