核心观点：

公司披露23 年三季报。前三季度营收10.85 亿元，同比+34%；归母净利润为1.65 亿元，同比+51%；扣非净利润为1.61 亿元，同比+51%。

收入快速增长，毛利率表现优异，经营质量及经营效率也有所提升。(1)23Q3 单季度收入增速为29%，较22Q2 有一定收窄，更多或因传统硬件业务的交货节奏影响。整体而言，仍在快速增长轨道中。(2)23Q3 单季度毛利率为58.52%。我们分析，一方面公司自研产品本身较高的毛利率叠加相关收入的高速增长(前三季度同比增速为91%，23H1 为+76%)对毛利率的提升有明显贡献，而另一方面，Q3 验收的传统硬件产品毛利率本身较高。以此看，后续公司毛利率或将主要在自研产品的推动下保持波浪式的上涨态势。(3)23Q3 经营活动现金流净额为8336万元。现金流的明显好转更多反应了当前管理层对现金流及经营质量的重视。前三季度三项费用率较22 年同期下降3.20 PCT，而前三季度研发费用率较22 年同期上升0.91 PCT。在提升经营效率的同时，公司仍加强研发投入，推动自研产品快速发展。

开发支出继续增长，至23 年底，自研产品研发或将明显告一段落。考虑公司近年两次的增发融资金额，以及当前无形资产及开发支出体量，则到23 年年底，自研产品研发或将明显告一段落。因此，一方面，此前较高在资本化率有望在24 年出现明显下降，另一方面，随着自研产品的进一步完善，其毛利率也有望更上一个台阶。

盈利预测与投资建议。预计23～25 年，公司归母净利润分别为2.79 亿元、3.61 亿元、4.75 亿元。参考可比公司估值，给予公司23 年业绩30X PE 倍数，则公司合理价值约50.28 元/股，给予“买入”评级。

风险提示。军工行业需求受政策影响而产生短期波动；民用领域市场拓展不及预期；市场竞争加剧的风险。