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纺织服装行业:华利股份:绑定耐克、威富集团 崛起中的运动鞋履制造龙头

广发证券股份有限公司 2021-01-05

安正时尚 -0.38%

华利为头部运动品牌的主要鞋履代工企业之一。(1)收入拆分:17-19 年、20H1 公司营收分别达100.1 亿元、123.9 亿元、151.7 亿元、69.3 亿元,18 年和19 年营收分别同比增长23.8%/22.4%。价方面:17-19 年、20H1公司整体ASP 分别为78.98 元/双、76.51 元/双、81.94 元/双、84.92 元/双,18 年和19 年同比分别为-3.1%/7.1%。

量方面:17-19 年、20H1 公司销量分别为1.27 亿双、1.63 亿双、1.85 亿双、0.82 亿双,18 年和19 年同比分别为27.8%/14.3%。收入分品类看,运动休闲鞋占比最高,20H1 达83.2%,户外靴鞋、运动凉鞋及拖鞋分别占9.3%/7.3%;收入分品牌看,前五大客户分别为耐克集团、VF 集团、德克斯户外、彪马、哥伦比亚。(2)毛利率:17-19 年、20H1 公司总体毛利率分别为23.1%/24.2%/23.5%/22.7%。前五大客户毛利率分别为25.6%/26.9%/25.5%/24.3%。(3)公司治理:公司实控人为张聪渊家族,家族50 余年来一直致力于鞋履开发与制造,经验丰富;核心管理层稳定,且都有数十年鞋履制造的从业经历。(4)研发投入:近3 年华利股份研发费用合计为7.56 亿元,占比总营收2.0%,处在头部鞋履制造商中游水平,具备一定的技术优势。

竞争格局上运动鞋履制造企业集中度更容易提升。由于运动品牌在选择供应商时对成本控制不是很看重,更重视质量、交期等优势,进入其供应商名册的门槛较高。运动品牌本身市占率较高,且订单在向头部供应商集中,无论耐克阿迪,其供应商总数长期来看都是下降的。另外,运动鞋履产品更强调功能性、时尚性,更有利于研发、设计壁垒更强的龙头制造企业,其能与品牌公司形成更好的合作默契。

公司三大核心竞争力分别为人均产量高、人力成本低、营收增速快。公司可比公司有裕元集团(19 年制造收入414.6 亿元,出货3.22 亿双鞋,制鞋正式员工31.1 万人)、丰泰企业(19 年制造收入165.4 亿元,鞋产量1.23亿双,编制员工13.68 万人)、钰齐国际(19 年制造收入约28.6 亿元,鞋产量1966.9 万双,生产线员工2.03万人)。(1)人均产量高:19 年华利、裕元、钰齐、丰泰人均鞋履产量分别为1665 双/人/年、1037 双/人/年、968 双/人/年、897 双/人/年;(2)人力成本低:华利人员占比大部分在低成本国家(主要为越南),中国制造人员占比仅0.3%,相比之下,19 年裕元制鞋业员工按区域划分仍有12%在中国,丰泰按产量计约9%产量在中国;(3)营收增速较快:与一半头部运动品牌均保持着长期稳定合作,客户给予华利的订单增速较高。

募投项目:公司19 年产能为1 亿9480 万双,本次募集预计增加5818 万双产能,产能量增约29.9%,公司拟投资于越南项目、缅甸项目、中山项目,未来希望实现扩产、自动化、产品开发、新客户开拓等经营目标。

风险提示:新型冠状病毒肺炎疫情引致风险;主要客户停止或减少采购;原材料价格波动;劳动力成本上升。

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