欧派家居发布三季报：Q3 实现营收52.96 亿元（yoy-21.21%），归母净利10.41 亿元（yoy-11.56%）；24Q1-3 实现营收138.79 亿元（yoy-16.21%），归母净利20.31 亿元（yoy-12.08%）。Q3 营收仍承压运行，我们判断主要系终端需求偏弱所致，但利润表现明显优于收入，我们判断主要系业务结构优化及公司加强降本增效所致。展望Q4，国内地产&以旧换新政策密集落地，有望带动需求回暖及产业链情绪修复，伴随以旧换新政策补贴范围扩大，公司作为定制家居龙头，终端零售渠道有望迎来修复，维持“增持”评级。

Q3 零售及工程渠道营收均有所承压，期待以旧换新政策落地提振需求分渠道看，24Q1-3 零售收入同降18.0%至109.21 亿元，其中Q3 单季同比-20.6%至41.91 亿元；工程端，24Q1-3 大宗营收同降12.3%至23.48 亿元，其中Q3 单季同比-28.9%至8.49 亿元。分品类看，24Q1-3 橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门营收分别同比-22.0%/-19.0%/-1.6%/-17.1%至40.29、71.87、8.00、8.25 亿元，Q3 单季分别同比-29.7%/-19.6%/-15.9%/-21.9%至14.71/27.69/2.97/3.28 亿元。从单三季度收入表现看，各品类及各渠道下需求均有所承压，10 月以来全国各地家居以旧换新政策密集出台，叠加Q4 进入家居消费旺季，期待Q4 需求表现提振。

销售毛利率同比提升1.55pct，销售净利率同比提升0.77pct24Q1-3 销售毛利率同增1.55pct 至35.54%，其中Q3 单季毛利率同增2.75pct 至40.36%，我们判断主要系公司持续打磨供应链、多维降本措施成效显现，以及配套品业务占比下行带来业务结构优化所致。24Q1-3 期间费用率同增2.17pct 至19.71%，其中销售费用率同增1.51pct 至10.15%，主要系市场广告费增加较多所致；管理+研发费用率同增0.97pct 至11.37%，主要系收入下行对费用摊薄效应减弱所致；财务费用率同降0.31pct 至-1.81%。综合影响下，公司24Q1-3 销售净利率同比提升0.77pct 至14.66%。

盈利预测与估值

结合Q3 业绩表现，考虑到需求有待复苏，我们下调收入预测，预计24-26年归母净利分别为27.92/30.20/32.58 亿元（前值29.72/32.50/35.27 亿元），对应EPS 分别为4.58/4.96/5.35 元，参考可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为13 倍，考虑公司大家居战略领先，同时积极推动组织变革、管理能力优秀，且以旧换新政策下头部企业有望优先受益，给予公司25 年19倍PE，目标价94.24 元（前值63.44 元），维持“增持”评级。

风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下滑，渠道拓展不及预期。