核心观点：

多年互联网创业经验，差异竞争切入顺风车出行。嘀嗒出行成立于2014 年，创业团队中多人曾就职于谷歌中国，2010 年成立O2O 团购平台“嘀嗒团”参与了千团大战后并顺利退出，沉淀了宝贵的互联网创业经验。嘀嗒出行作为“嘀嗒”的品牌延续，不同于头部平台在网约快车市场的激烈争夺，公司主要聚焦于为用户提供顺风车搭乘和出租车网约服务，并从乘车费用中获取服务收益。经过六年发展，嘀嗒出行已成为国内领先的头部出行平台，根据公司IPO 申报文件，截止2020 年6 月30 日，旗下APP 产品的累计注册用户达到1.8 亿人，已在366 个城市提供顺风车服务，在86 个城市提供网约出租车服务，其中顺风车业务体量位居行业第一。

四轮出行万亿大市场，顺风车最具增长潜力。网约出行市场经过早期的百亿补贴培育用户，中期的产品和服务和持续迭代优化提升留存，后期的用户内生数字化消费提速，市场规模实现了高速增长，根据CNNIC 数据显示，截止2019 年6 月，网约车用户规模已经达到4.04 亿人，渗透率提升至47.3%，人均下单频次为27 次/年。

根据公司IPO 申报文件，2019 年全国四轮车出行市场实现总交易额7119 亿元，网约出行份额为35%，预计2025 年四轮车出行市场交易额将达到1.1 万亿，年复合增速为7.5%，网约出行（网约出租车、顺风车、网约快（专）车）的渗透率有望持续提升。从细分赛道的成长性来看，出租车市场整体增长缓慢，但线上渗透率仍有较大提升空间；网约车市场发展相对成熟，预计2025 年达到3930 亿元，年复合增速为11%；顺风车市场将成为增长最快的细分市场，预计将从2019 年140 亿人民币增长至2025 年的1139 亿人民币，CAGR 达41.8%。

行业历经多轮洗牌，嘀嗒顺风车趁势崛起。由于顺风车具有“低频、高客单、高毛利”的业务特征，2014~2015年间，多家顺风车初创企业相继成立，嘀嗒凭借优秀的市场拓展和运营能力，顺利完成多轮融资，在首轮竞争中脱颖而出。2015 年2 月滴滴、快的完成业务合并后结束了网约快车市场的厮杀，6 月开始进军顺风车领域，配合高额补贴，滴滴顺风车在全国范围迅速铺开，15 年底形成初步市场垄断，中小平台加速退出。滴滴顺风车在16~18 年上半年延续高速发展，而在18 年下半年滴滴顺风车先后发生两起重大安全事故后，相关功能被无限期下线，嘀嗒出行迎来发展良机。根据公司IPO 申报文件，2019 年嘀嗒出行顺风车搭乘用户达到5721 万（YoY+282.1%），提供搭乘服务1.78 亿次（YoY+270.3%），成功跃居行业龙头，市场份额超过三分之二。

单量、变现率驱动增长，提效控费改善盈利。2019 年公司实现营业收入5.81 亿元，同增393.8%，其中顺风车业务受单量增长和服务费率提升的共同驱动，全年贡献收入5.33 亿元，同增585%，营收占比92%。19 年调整后归母净利润1.72 亿元，首次转盈，在疫情影响下20H1 调整后归母净利润1.51 亿元，盈利能力快速提升。

风险提示：行业竞争加剧，网约出行渗透率难以提升，公司新业务发展不及预期，监管政策变化。