公司公布三季度业绩：24Q3 营收44.11 亿元，同比-26.90%，环比-18.96%；归母净利3.30 亿元，同比-39.67%，环比-19.01%；扣非净利3.19 亿元，同比-38.04%，环比-16.62%。24Q1-Q3 营收151.74 亿元，同比-8.86%；归母净利12.58 亿元，同比-12.08%；扣非净利12.18 亿元，同比-8.98%。

光伏行业竞争激烈，下游客户盈利持续承压，带动光伏胶膜价格下行，公司营收及盈利有所承压。我们认为在同业普亏的情况下公司仍能维持可观盈利，彰显公司差异化竞争优势，龙头地位稳固，维持“买入”评级。

胶膜市占率领先，新材料出货增长

24Q3 公司光伏胶膜出货7.05 亿平米，其中POE 类胶膜出货占比在50-55%之间；光伏背板出货2000 万平米左右，新业务感光干膜超4000 万平米，铝塑膜超300 万平米，二者出货量同比增长超过30%。我们预计24 年全年光伏胶膜出货在28 亿平左右，干膜与铝塑膜分别出货1.5/1 亿平米。

持续降本增效，毛利率水平韧性较强

24Q3 公司毛利率12.8%，同/环比-0.3/-5.2pct；净利率7.4%，同/环比-1.6/0.0pct，整体小幅下滑。在行业持续承压竞争加剧同业普亏的背景下，公司维持正向盈利，凸显公司在成本/产品/海外产能等的全方位优势。公司24Q3 销/ 管/ 财/ 研费用率分别为0.6/1.9/2.2/3.6% ， 同比+0.33/0.91/2.18/0.78pct，环比+0.20/0.54/1.94/0.36pct，财务费用上涨较多主要系汇率波动造成的汇兑损益。Q3 信用减值冲回1.59 亿元，一定程度上修复净利。

海外产能持续布局

公司海外产能布局领先，预计24 年底海外产能占比将达到20%，其中越南产能2.5 亿平米，泰国产能接近1 亿平米，并将新增2.5 亿平米。海外产能的领先布局可助力公司推动全球份额，巩固优势盈利地位。

盈利预测与估值

由于胶膜价格下行公司盈利承压，我们下调公司24-26 年归母净利润预测至16.2/22.0/30.2 亿元（前值25.1/27.1/32.5 亿元）。我们切换估值至25 年，参考可比公司 25 年Wind 一致预期PE 24x，考虑到公司胶膜龙头优势显著，尤其是可比公司普亏时仍能维持较高盈利水平，在可比公司25 年一致预期PE 基础上给予公司估值溢价，给予公司25 年27x PE，目标价22.68 元（前值23.04 元，对应24 年EPS 0.96 元，目标PE 24x vs 行业平均19x），维持“买入”评级。

风险提示：终端需求不及预期、公司产能不及预期、市场竞争加剧等。