事件：

公司发布2024 年三季报，前三季度公司实现营收36.8 亿元，同比-6.5%，实现归母净利润2.7 亿元，同比-23.8%；其中3Q2024 实现营收14.6 亿元，同比-10.1%，实现归母净利润1.2 亿元，同比-30.9%。

点评：

地产销售疲软下厨柜及衣柜业务承压，出海业务快速增长：2024 年前三季度，厨柜/衣柜/木门分别实现营收16.6/15.0/2.4 亿元，分别同比-5.2%/-10.2%/+0.5%。分渠道看，直营/经销/ 大宗渠道分别实现营收2.5/19.2/11.1 亿元， 分别同比-16.2%/-11.8%/+1.0%。受国内地产销售疲软影响，公司厨柜、衣柜类产品收入有所下滑，但在集成整家的发展战略的带动下，公司木门业务收入表现稳健。此外，公司积极推进品牌出海，2024 年前三季度海外业务实现营收1.3 亿元，同比+35.2%。

3Q2024，厨柜/衣柜/木门分别实现营收7.0/5.8/1.0 亿元，分别同比-7.1%/-16.5%/-7.2%。分渠道看，直营/经销/大宗渠道分别实现营收0.8/7.5/5.0 亿元，分别同比-30.0%/-13.2%/-6.7%。

截至3Q2024 末，公司共有4579 家门店，其中经销商门店数为4559 家，直营门店20 家。经销商门店数目与2Q2024 末相比，净减少352 家，经销商门店细分来看，3Q2024 末厨柜/衣柜/木门的门店数量分别为1618/1821/1120 家，与2Q2024 末相比，净减少180 家/172 家/持平。2024 年前三季度经销商单店营收42 万元，同比-11.0%；直营店单店营收1263 万元，同比+46.6%。

整体毛利率同比有所下滑，规模效应下海外业务毛利率显著提升：2024 年前三季度，公司毛利率为36.8%，同比-1.6pcts；分产品看，厨柜/衣柜/木门毛利率分别为41.6%/37.8%/20.8%，同比-2.0/-1.0/+2.8pcts。分渠道看，直营/经销/大宗渠道毛利率分别为67.3%/36.7%/36.5%，分别同比-2.6/-0.5/-1.9pct。受益于海外业务规模的起量，2024 年前三季度公司海外渠道毛利率为24.9%，同比+8.2pcts。

2024 年前三季度，公司期间费用率为29.2%，同比+3.5pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为17.4%/6.1%/5.6%/0.1%，分别同比+2.5/+0.8/-0.2/+0.3pcts。我们认为，销售费用率的增加主要系广告投入及市场服务费用增加所致。

3Q2024，公司毛利率同比下降3.6pcts 至37.0%。分产品看，厨柜/衣柜/木门毛利率分别为45.5%/32.8%/25.7%，分别同比-3.9/-5.6/+7.7pcts。分渠道看，直营/经销/大宗渠道毛利率分别为62.8%/37.7%/37.7%，分别同比-8.3/-0.8/-6.2pcts。

3Q2024 公司期间费用率为28.8%，同比+3.5pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为18.2%/5.1%/5.2%/0.3%，分别同比+3.5/+0.2/-0.6/+0.4pcts。

看好家居行业景气度回升，维持“买入”评级：考虑到国内地产销售疲软，市场竞争压力较大，我们将公司2024-2026 年营收预测分别下调至55.3/62.5/69.8亿元（下调幅度分别为9%/4%/4%），将公司2024-2026 年归母净利润分别下调至4.6/5.5/6.4 亿元（下调幅度分别为16%/5%/3%），对应2024-2026 年EPS 分别为1.06/1.27/1.46 元，当前股价对应PE 分别为14/11/10 倍。近期地产和消费补贴政策暖风频吹，一方面，通过降低住房贷款首付比例、调整住房限购等一系列“组合拳”，国内房地产有望止跌回稳；另一方面，近期多个省市已陆续出台装修品类的“以旧换新”补贴政策，提振居民购买力，家居行业景气度有望回升。公司积极顺应市场趋势变化，将整装作为第一渠道大力发展，同时发力存量旧改市场，有望在未来进一步扩大市场份额，维持“买入”评级。

风险提示：整装业务发展不及预期，市场竞争程度超预期。