投资要点

业绩符合预期。公司24年H1营收301亿元，同减10%，归母净利16.7亿元，同减20%，其中24 年Q2 营收151 亿元，同环比+6%/+1%，归母净利11.5 亿元，同环比+8%/+120%，扣非净利11.8 亿元，同环比+40%/+109%，毛利率21%，同环比+8pct/+9pct。公司此前预告24H1归母净利15-18亿元，业绩处于预告中值，符合预期。

前驱体Q2 出货环比大增，盈利维持稳定。公司24H1 前驱体出货6.7万吨（含自供），同增约11%，其中我们预计Q2出货近4万吨，环增约50%，全年预计出货15万吨，同增16%左右；盈利端，华友新能源24H1净利0.8 亿元，对应单吨净利0.12 万元。公司24H1 正极出货5.3 万吨（含自供），同比略有下滑，其中Q2出货约2.9万吨，环增超20%；盈利端，成都巴莫24H1 利润1 亿元，对应正极单吨净利近0.2 万元，此外公司乐友、浦华等合资产能逐步释放，贡献部分投资收益。

Q2镍价上涨单位盈利提升，华飞项目达产贡献显著增量。镍冶炼端，公司24H1 镍中间品出货约11.2 万吨，同增超90%，镍产品出货约7.6万吨（含自供），同增超40%，其中华飞项目12万吨MHP于3月达产，我们预计全年镍冶炼出货有望24万金吨左右（权益13万金吨+），25年权益增加2-3 万吨。盈利端，华越、华科、华飞24H1 合计净利16 亿元，全公司口径下单吨净利约0.35 万美元+，其中Q2 镍价一度反弹至2 万美元/吨+，单吨盈利预计提升至0.4 万美元+。8 月镍价已回调至底部1.6-1.7 万美元，考虑印尼镍矿额度审批收紧，及其他地区镍冶炼产能减产，未来整体镍价有反弹空间，按照1.6-1.7万美元计算，全年镍冶炼预计可贡献25-30亿元左右归母净利。

铜业务利润弹性显著，锂矿项目降本贡献利润。我们预计Q2铜产品出货2.5 万吨左右，其中自有矿预计0.5 万吨左右，叠加纯加工部分合计贡献2 亿元+利润，我们预计24 年整体出货10 万吨，其中自有矿2 万吨左右，合计贡献5-10亿元左右利润。Arcadia锂矿项目全成本降至8.5万元（含税），我们预计H1 碳酸锂出货1.8 万吨左右，全年出货2.5-3万吨，Q2 扭亏，但考虑2H 锂价跌破8 万元，预计全年亏损；24H1 钴产品出货约2.3万吨，同增约13%，自有矿可实现部分盈利。

Q2经营性现金流大幅改善，资本开支放缓。24H1投资收益4.4亿元，Q2为2.5亿元，环增34%；24Q2期间费用率9.6%，同环比+4.5/+0.8pct。

24H1公司经营性净现金流28亿元，同增54%，其中24Q2经营性净现金流18亿元，同环比+87%/+97%。Q2资本开支17亿元，同环比-55%/-21%。

盈利预测与投资评级：由于Q2镍价上涨，我们上调2024年盈利预测，25-26 年预期镍价维持底部区间，我们下调2025-2026 年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润36/40/44亿元（原预期35/46/57亿元），同增9%/10%/10%，对应PE为10.4x/9.5x/8.6x，考虑公司一体化优势显著，给予24年15x PE，目标价32元，维持“买入”评级。

风险提示：上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。