核心观点

2023 年公司实现营收663.0 亿元，同比+5%，归母净利润33.5 亿元，同比-14%；2024Q1 实现营收149.6 亿元，同比-22%，环比-2%，归母净利润5.2 亿元，同比-49%，环比+55%。2023 年华飞华越华科镍项目相继实现达产，全年镍产品销量12.6 万金属量吨，同比+88%，实现快速增长；2023 年公司正极前驱体出货量近15 万吨，同比+31%，正极材料出货量约9.5 万吨，同比+5%，津巴布韦的Arcadia 锂矿项目建成投产，全球一体化布局持续推进。

事件

公司发布2023 年年报和2024 年一季报。

2023 年公司实现营收663.0 亿元，同比+5%，归母净利润33.5 亿元，同比-14%，扣非后归母净利润30.9 亿元，同比-22%。

其中2023Q4 营收152.1 亿元，同比+6%，环比-14%，归母净利润3.4 亿元，同比-62%，环比-64%，扣非后归母净利润3.7 亿元，同比-65%，环比-59%。

2024Q1 公司实现营收149.6 亿元，同比-22%，环比-2%，归母净利润5.2 亿元，同比-49%，环比+55%，扣非后归母净利润5.7 亿元，同比-43%，环比+55%。

简评

镍：华飞华越华科镍项目相继实现达产，销量快速增长。

销量方面，2023 年公司镍产品销量12.6 万金属量吨，同比+88%，公司电解镍产品成功注册为上海期货交易所和伦敦金属交易所交割品牌。

产能方面，公司前期布局的镍项目相继投产达产，包括：

华飞：印尼12 万吨镍金属量湿法冶炼项目于2023 年6 月开始部分产线投料，于2024 年一季度末基本实现达产；

华越：6 万吨镍金属量湿法冶炼项目稳产超产，SCM 矿浆管道全线贯通；

华科：4.5 万吨镍金属量高冰镍项目实现达产。

利方面，受制于2023 下半年镍价持续下行，公司计提较多资产减值损失，下半年（尤其Q4）盈利承压。

锂：非洲项目成功投产，盈利短期承压。

产能方面，公司在非洲区津巴布韦的Arcadia 锂矿项目建成投产，广西区配套年产5 万吨电池级锂盐项目碳酸锂产线于2024Q1 实现达产达标。

盈利方面，短期来看由于2023 年锂价快速下行，公司计提部分资产减值损失导致盈利承压，长期来看锂资源布局能够保障锂电业务原材料供应稳定性。

锂电材料：行业加工费下行致盈利承压。

量方面，2023 年公司正极前驱体出货量近15 万吨（含三元前驱体和四氧化三钴，包括内部自供），同比+31%；正极材料出货量约9.5 万吨，同比+5%，其中8 系及9 系以上高镍三元超6.7 万吨，钴酸锂超过1.3 万吨，同比+32%。

客户方面，公司下游电池客户包括LGES、宁德时代、大众国轩、亿纬锂能、远景AESC、卫蓝新能源等；同时积极开拓海外市场，与浦项化学、浦华公司签订三元前驱体长期供货协议，在巩固LGC、POSCO、L&F等战略客户基础上，强化LGES 电池链关系，同时进入SDI、Ecopro 等高价值供应链。

盈利方面，公司2023 年正极业务毛利率7.8%，同比-5.5pct，前驱体业务毛利率18.3%，同比-2.3pct，下半年起受行业整体加工费下行影响，盈利能力下降，其中正极以成都巴莫净利润5.3 亿元计算，对应单吨盈利约0.56 万元/吨，同比下降1 万元，其中预计Q4 单吨净利0.2 万元/吨。

铜：量利稳定，2024 年铜价上涨有望带来利润弹性。

2023 年公司铜产品销量8.8 万吨，同比-2%，规模保持稳定，毛利率28.6%，实现稳定盈利。2024Q1 起铜价出现上涨趋势，长江有色铜1#Q2 均价7.96 万元/吨，环比增长1 万元，公司铜业务也有望受益。

钴：出货量稳定增长，盈利受价格影响承压。

2023 年公司钴产品出货量约4.1 万吨（含受托加工和内部自供），同比增加12%，华越、华飞项目投产后配套钴产能提升带动出货量增长；毛利率8.7%，同比-17.6pct，主要系受钴价下行影响承压。

盈利预测：预计2024-25 年公司归母净利润35.5、43.7 亿元，对应PE 14、11 倍。

风险分析

1）下游新能源汽车产销不及预期：销量端可能受到需求疲软影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力。

2）原材料价格上涨超预期：2021 年以来原材料价格阶段性出现大幅波动，价格高位及不稳定性对于终端需求有一定影响，与此同时对于公司短期业绩有扰动。

3）公司重点项目推进不及预期：公司作为新能源赛道参与者，重点项目的推进是支撑营收和利润的关键，也是公司成长性的反映，重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩。