3Q19 业绩低于市场预期

公司公布2019 年三季报业绩：1-9 月实现收入29.15 亿元（+2.4%），归母净利润1,507 万元（+12.4%）；3Q19 单季收入同比+2.7%，单季归母净利润亏损同比增加至2,941 万元，由于淡季收入表现未见明显提速，故业绩表现低于市场预期。

发展趋势

3Q19 门店表现平淡，新渠道保持快速增长。公司3Q19 收入同增2.7%，淡季收入表现平淡，未能实现明显提速。截止2019 年三季度末，公司总门店数量同增3.1%至2,746 家，净增83 家，其中直营门店收入同比-0.38%，加盟门店收入同比+3.07%，我们认为门店在展店和同店的表现均较为平淡。电商收入同比+19.33%，特渠团购收入同比+16.15%，我们认为公司新渠道保持快速增长，但总体增长受门店增长较慢影响故低于市场预期。我们判断公司全渠道战略已基本调整到位，我们预计4Q19 公司收入或将受益于春节提前而实现加速增长。目前公司公告了与方圆金鼎产业基金合作框架协议，我们判断未来公司有望通过同产业内投资、并购等外延形式实现加速扩张。

3Q19 毛利率同比承压，费用率延续下行趋势。公司3Q19 毛利率为44.8%，同比-1.7ppt，主因淡季中成本的规模效应难以体现，同时电商和特渠等毛利率水平相对较低的新渠道增速快于公司整体增速，故对毛利率有拉低作用。3Q19 销售费用率为34.5%，同比-1ppt，我们认为公司前期已完成对全渠道体系、业务中台等系统投入，故当前费用率将受益于费用投入的相对降低和规模效应而实现同比下行。

盈利预测与估值

主因3Q19 业绩低于预期，下调2019/2020 年EPS 预测8.6/9%至0.28/0.34 元。因公司利润率仍未恢复正常水平，采用P/S 估值法，公司当前股价对应2019/2020 年0.89/0.76 倍P/S，下调目标价8%至14 元，对应2019/2020 年1.1/0.95 倍P/S，当前股价还有25%空间，维持中性评级。

风险

市场竞争加剧，区域扩张风险，加盟商管理风险，食品安全风险。