核心观点

2024 年三季度公司实现收入33.9 亿元，同比下滑7.9%，环比下滑8.4%；实现归母净利润2.0 亿元，同比下滑17.9%，环比增长23.0%。公司归母净利润下滑速度高于收入下滑速度主要是由于受市场竞争加剧影响，公司毛利率三季度同比下滑3.1 个百分点至28.7%，但环比二季度基本维持稳定。三季度公司冲回资产减值3230 万元，带动利润率环比有所改善。三季度公司实现经营活动现金流量净额9.6 亿元，同比增长138%。随着公司零售业务占比不断提升，且对回款质量愈加重视，公司现金流状况将持续好转。

事件

公司发布2024 年三季报，实现收入33.9 亿元，同比下滑7.9%；实现归母净利润2.0 亿元，同比下滑17.9%。1-9 月份共实现经营活动现金流量净额9.2 亿元，同比增长53.2%。

简评

资产减值冲回带来利润环比改善。2024 年三季度公司实现收入33.9 亿元，同比下滑7.9%，环比下滑8.4%；实现归母净利润2.0亿元，同比下滑17.9%，环比增长23.0%。公司归母净利润下滑速度高于收入下滑速度主要是由于受市场竞争加剧影响，公司毛利率三季度同比下滑3.1 个百分点至28.7%，但环比二季度基本维持稳定。三季度公司冲回资产减值3230 万元，带动利润率环比有所改善。

零售渠道增长稳健，平均单价有所提升。2024 三季度公司实现墙面涂料销售收入19.2 亿元，同比下滑8.2%；其中工程墙面漆实现营业收入11.4 亿元，同比下滑15.2%；家装墙面漆实现营业收入7.8 亿元，同比增长4.4%。尽管三季度家装墙面漆销量同比下滑2.6 个百分点，但公司仍然通过产品结构升级实现销售均价达到6.25 元/公斤，同比增长7.2%。除此之外，公司在扩品类上持续发力，公司防水卷材业务2024 年单三季度实现收入3.6 亿元，同比增长7.5%。

经营现金流创单季度新高，经营质量不断提升。2023 年前三季度公司实现经营活动现金流量净额9.2 亿元，同比增长53.2%；单三季度公司实现经营活动现金流量净额9.6 亿元，同比增长138%。随着公司零售业务占比不断提升，且对回款质量愈加重视，公司现金流状况将持续好转。

维持买入评级。我们预测公司2024-2026 年营业收入分别为127.7/140.3/155.4 亿元，同比增长2.4%/9.9%/10.7%;基于公司在三季度有一笔3230 万元减值冲回，我们适当调增公司2024-2026 年归母净利润至5.1/7.1/8.7 亿元，同比分别增长191.1%/39.6%/23.5%，对应EPS 分别为0.96/ 1.34/ 1.65 元/股,对应当前PE 为47/33/27 倍，维持买入评级。

风险分析

1）房地产调控风险

公司主要客户为地产商、建筑工程公司及家庭装修客户。基于房地产行业的发展受国家宏观经济、货币政策、财政政策，以及国家调控政策的影响较大，若未来中国房地产市场需求及投资增速放缓乃至下滑，并传导至上游涂料企业，可能使公司的产品需求随之下降。

2）原材料价格波动风险

产品的主要原辅材料有乳液、树脂、钛白粉、各类有机溶剂、包装物等，各类化工原料及包装物成本占公司主营业务成本的比例较高。如果原材料市场价格大幅上涨，会存在因材料价格上涨带来的主营业务成本增加、业绩下滑的风险。

3）应收账款回收风险

工程墙面涂料产品的客户包括大型房地产开发商，单一客户采购规模较大。工程墙面涂料客户信用政策给予该类客户较高的信用额度和较长的信用账期。如果该类客户受房地产行业波动出现经营困难，公司将面临应收账款无法及时回收的风险。