投资要点

基本事件

2024Q1-Q3 公司营收72.62 亿元（同比+16.89%），归母净利润8.17 亿元（同比+113.97%），扣非归母净利润7.42 亿元（同比+135.46%）；2024Q3 营收26.58 亿元（同比+8.68%、环比+11.02%），归母净利润2.67 亿元（同比+32.49%、环比-5.34%），扣非归母净利润2.43 亿元（同比+45.26%、环比-7.27%），其中联营企业投资收益0.48 亿元，Q3 业绩符合预告中值。

24Q3 产销顺利增长，吨利环比降幅可控

我们预计24Q3 湖北、广西基地新投纸机产能爬坡中，公司产销量环比提升，三季度主要特种纸品类产品价盘基本保持稳固，且仍有库存浆平滑成本压力，预计吨利降幅可控。展望24Q4，公司部分纸种价盘或随成本波动向下调整，考虑库存周期、Q4 初用浆成本仍处于高位，但公司广西、湖北自有浆线陆续投产，自有浆有望部分平滑成本压力。

利润率环比下降，现金流有所改善

（1）利润率： 24Q3 公司销售毛利率14.58%（同比+5.26pct、环比-2.81pct），归母净利率10.03%（同比+1.80pct、环比-1.73pct），盈利能力环比下降，系原料成本略有抬升。

（2）期间费用率：24Q3 期间费用率为 5.21% （同比+0.14pct），其中销售费用率为 0.47%（同比 +0.20pct），管理+研发费用率为 2.98%（同比+0.30pct)，财务费用率为 1.76%（同比-0.36pct）。

（3）营运效率与现金流：24Q3 公司应收账款 16.26 亿元（同比+1.68 亿元），应收账款周转天数 56.47 天（同比 -3.68 天），应付票据及账款合计 25.86 亿元（同比 +2.27 亿元）。24Q3 经营现金流净额为 3.71 亿元（同比+ 3.38 亿元），存货33.48 亿元（同比+ 4.23 亿元），存货周转天数 136.46 天(同比+ 17.28 天）。

特种纸平台型龙头，产能不断释放，林浆纸一体化进展顺利公司系特种纸绝对龙头，下游卡位大消费，向浆纸一体化顺利迈进。2023 年造纸产能已达160 万吨，2024 年初，湖北一期化机浆1 月初开机运行，PM1、PM2顺利出纸，广西一期项目化机浆于4 月中旬投产，PM2 纸机6 月下旬投产，PM4于8 月份开机投产，广西、湖北浆纸一体化有望平滑周期波动，成长动力充足。

投资建议

我们预计公司 24-26 年实现营收 99.12/117.51/132.21 亿元，同比+15.89%/+18.55%/+12.51%，实现归母净利 10.88/13.27/15.05 亿元，同比+63.93%/+21.91%/+13.44%，对应 EPS 为1.54/1.88/ 2.13 元，对应 PE 为12/10/9X，维持“买入”评级。

风险提示

下游景气度波动，原材料价格波动，纸价大幅波动。