步进电机打破日资垄断，外延内生持续强化竞争力经过二十余年的深耕，步进电机已经成为公司标志性的拳头产品之一，从全球维度看，鸣志电器的HB 步进电机也已经跻身一线之列：鸣志电器是唯一一家在HB 步进电机领域打破日资垄断的企业，2022 年公司HB 步进电机产量约1800 万台，销售数量和金额排名全球前三，进一步印证公司在步进电机领域的能力和竞争力。

我们认为公司能够在步进电机领域获得成功主要得益于公司在技术、规模、客户方面的优势支撑。后续随着新工厂新产能建设持续推进，公司竞争力有望进一步加强。2022 年公司太仓智能制造产业基地主体建成且交付使用，2022Q3 启动由上海向太仓的产能搬迁，目前已经完成，太仓基地系公司规模最大、产品线最完整的生产基地，预计有望进一步提升公司生产运营效率；2019 年公司决定进行越南基地投资，建设年产400 万台混合式步进电机项目，目前已经装修完成并已投入批量试生产。

产品协同助力品类拓张，多点并进贡献增量

我们认为，产品品类多样化是公司做大做强的必经之路，因为单一产品存在一定的规模上限，并且参考海外头部企业（日本信浓，即ASPINA、日本美蓓亚等），目前同样是多产品品类的布局。除步进电机外，鸣志电器也一直围绕运动控制领域积极拓展其他相关产品品类，扩大自身业务覆盖范围。目前公司无刷电机、空心杯电机、伺服、直线传动等新产品广泛应用于移动机器人、高端医疗器械、智能汽车电子、半导体、锂电、光伏等高端新兴下游领域，近几年随着公司产品技术的持续创新迭代和下游拓展，新产品实现了持续快速增长。2020-2022 年公司无刷电机、伺服系统、线性电机/直线模组和电缸收入年化复合增速分别约67%、82%、42%。

人形机器人有望放量，空心杯电机打开成长空间随着技术赋能、政策催化叠加应用场景不断开发，2023 年以来，人形机器人产业化进程持续推进，空心杯电机作为灵巧手动力之源，前景广阔。从Optimus 来看，其双手拥有12 个手指驱动器，每只手6 个执行器（大拇指2 个），单手负载20 磅，每个执行器模组都包含空心杯电机+减速机构（如精密行星齿轮箱）+传动机构（如拉线/丝杠）。从需求端来看，全球空心杯电机市场规模目前在数十亿元量级，若人形机器人放量达到百万台，全球空心杯电机市场规模有望实现翻倍增长。从供给端来看，全球行业龙头企业有瑞士Maxon、德国Fauhalber、Portescap三家，国内主要包括鸣志电器、鼎智科技、雷赛智能等。

从技术能力上，鸣志数年前即通过收购瑞士T Motion 取得无刷电机、空心杯电机驱动及控制领域全球领先的技术，目前开发出了φ13-30mm 机座尺寸的无刷空心杯电机和φ8-24mm 等机座尺寸的有刷空心杯电机，同时，公司也可提供空心杯电机+齿轮箱+丝杆+编码器+驱动器的模组化产品。此外，公司空心杯电机已拓展了丰富的下游行业与应用场景，在医疗、半导体设备、移动机器人等均实现较好增长。我们认为，人形机器人有望助力公司成长空间进一步打开，公司在技术与客户端具备较好卡位优势，有望率先受益。预计公司2023-2025 年实现归母净利润1.74 亿、2.91 亿、3.97 亿，对应PE 分别为94x、57x、41x，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

1、业绩修复不及预期；2、人形机器人业务拓展不及预期；3、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。