公司发布2023 年报和2024 年一季报。2023 年实现收入177.63 亿元，同比下降2.31%；归母净利润1.36 亿元，同比增长127.04%，扣非净利润0.99 亿元，同比增长275.56%，稀释EPS 0.25 元，加权平均净资产收益率5.68%，经营活动现金流净额16.14 亿元，同比增长20.50%。
1Q2024 实现收入51.89 亿元，同比增长5.73%，归母净利润1.47 亿元，同比增长7.10%；扣非净利润1.36 亿元，同比增长1.05%，稀释EPS 0.24 元，加权平均净资产收益率5.71%。
2023 年分红预案：每10 股派发现金股利1.90 元（含税）。
简评及投资建议。
1. 2023 年收入降2.31%，开店110 家；1Q24 收入增5.73%，开店20 家。
2023 年：①分产品，生鲜收入70.49 亿元，同比下降7.49%；食品化洗收入86.87 亿，同比增长2.46%；百货收入6.16 亿元，同比下降1.16%。②分地区，山东省内和省外收入同比各增-3.45%、4.49%。2023 年同店收入下降2.17%，其中综超、社区生鲜超市、乡村超市、百货店和其他业态同店变动各-0.24%、-5.84%、-2.23%、-26.01%、-8.41%。
1Q24：①分业态：综超、社区生鲜、乡村超市收入各增10.96%、5.16%、4.16%。
②分地区：山东省内和省外收入各增8.63%、9.81%。
2. 聚焦重点区域，进一步优化门店结构。①2023 年，新开门店110 家，其中新开直营店81 家、加盟店29 家；分业态看，新开超市业态37 家，零食店56家，好惠星折扣店7 家，其他业态10 家。②1Q24，公司新开直营店12 家，新增加盟店8 家，新开直营店中综超2 家、社区生鲜超市5 家、零食店4 家、好惠星折扣店1 家。截至一季度末，公司门店总数1065 家，直营门店999 家、加盟店66 家；分业态看综合超市261 家、社区生鲜食品超市409 家、乡村超市227 家、零食店67 家、好惠星折扣店8 家、便利店等其他业态门店93 家。
3. 2023 年毛利率23.88%增0.62pct，1Q24 毛利率24.04%降0.62pct。
2023 年：分产品，生鲜、食品化洗和百货毛利率分别+0.53、+0.47、+0.81pct。
分地区，山东省内、省外地区分别+0.44、+1.24pct；1Q24：直营门店主营毛利率19.40%，同比减少1.01pct，分业态，综超、社区生鲜食品超市、乡村超市、其他业态毛利率分别-0.78、-1.10、-2.17、-2.92pct；分地区，山东省内、省外地区毛利率分别-1.12、-0.55pct。
4. 2023 年期间费用率22.40%增0.15pct，1Q24 期间费用率20.08%降0.44pct。2023年：销售费用率18.85%增加0.19pct；管理费用率2.12%增加0.07pct；财务费用率1.36%减少0.20pct；研发费用率0.07%。1Q24：销售费用率16.92%减少0.18pct；管理费用率1.86%减少0.10pct；财务费用率1.24%减少0.12pct；研发费用率0.06%减少0.03pct。
5. 2023 年归母净利润1.36 亿增127%，内蒙古扭亏，河北淮北显著减亏。2023 年利润总额2.12 亿元，同比增长118%；归母净利润1.36 亿元，同比增长127%；扣非净利润0.99 亿元，同比增长276%。主要子公司中，青岛维客（100%）收入7.44 亿元、营业利润3067 万元，河北家家悦（95%）收入5.84 亿元、营业亏损2356 万元，内蒙古维乐惠（70%）收入9.36 亿元、营业利润2715 万元，安徽真棒（75%）收入8.08亿元、营业亏损2064 万元。我们测算，2023 年河北、内蒙和安徽子公司合计权益亏损减亏超80%。
1Q2024，归母净利润1.47 亿元，同比增长7.10%，扣非归母净利润1.36 亿元，同比增长1.05%，1Q24 在1Q23 高基数的背景下实现了稳健增长。
6. 加强基础性管理，降本增效提升经营能力
（1）狠抓基础性管理，增强高质量发展动力。公司以顾客价值为中心，突出抓好门店的质量和内涵，根据不同区域的实际情况分区施策，门店运营质量明显提升，同时继续加快门店的改造，通过示范店提升项目，不断优化传统业态，推进门店提档升级，改造店实现了较好的业绩增长。
（2）扎实推进创新转型，提高运营效率和消费体验。公司持续优化信息系统，提高系统使用效率和协同效率，提升运营和管理能力。物流“定时达”项目上线推广，配送车辆到店准时率达到80%以上，提升了物流对门店的配送服务能力持续加强线上线下融合，到店到家业务协同推进，线上销售增长23.9%，带动线下到店客流306 万人次，到店转化率达到35%，全渠道运营能力持续增强，为消费者创造了更好的体验，截止2023年末超市线上业务销售占比5.98%。
（3）强化物流体系和商品力，不断提升供应链能力。淮北、商河物流园继续强化基础规模建设，各物流不断完善功能，增强了物流总部与区域、物流与门店的协同联动，配送效率和满足率不断提高，助力门店去库存成效明显，综合运营效率持续提升。2023年自有品牌营业收入占比13.5%。
维持对公司的判断。①核心竞争力强：区域密集布局、多业态协同、供应链建设，构筑竞争壁垒；②省外延续减亏趋势：2022 年以来在有效管控下，三个外省已有显著减亏趋势，我们认为同店企稳+省外减亏有望在未来三年共同释放公司的利润弹性。③创新试水新业态：推出零食连锁品牌“悦记零食”，基于该业态的业务模式基本跑通，已开放加盟合作以加快市场拓展，同时积极打磨“好惠星”硬折扣店模型，增强多业态协同优势。
更新盈利预测。预计2024-2026 年归母净利润各2.73 亿元、3.06 亿元、3.34 亿元，同比增长100%、12%、9%；当前市值对应2024-2026 年PE 各22 倍、20 倍、18 倍，对应PS 各0.31 倍、0.29 倍、0.26 倍。考虑到公司积极创新业态以及省外减亏趋势进一步明晰，给以2024 年0.45-0.55 倍PS，对应合理市值区间87 亿元-106 亿元，合理价值区间13.61-16.64 元，给予“优于大市”的投资评级。
风险提示。开店速度和整合效果低于预期；异地培育期拉长；电商渠道分流；竞争加剧。
