健友股份发布2023 年报。公司2023 年实现营业收入39.31 亿元，同比增长5.89%；归母净利润-1.89 亿元，同比下滑117.37%；扣非归母净利润-1.68 亿元，同比下滑115.54%。

Q4 单季度营业收入7.89 亿元，同比下滑8.38%，归母净利润-10.29 亿元，同比下滑659.75%，归母扣非净利润-9.91 亿元，同比下滑648.45%。

健友股份发布2024 年一季报。公司2024 年一季度实现营业收入10.04 亿元，同比下滑23.19%；归母净利润1.77 亿元，同比下滑46.68%；扣非归母净利润1.71 亿元，同比下滑48.12%。

观点：计提减值、原料药价格低位业绩承压，制剂出口维持高增长。

收入端，2023Q4-2024Q1 同比均有下滑，我们认为主要来自上游企业处于去库存状态，肝素原料药价格下滑；利润端由盈转亏，主要因23Q4 公司计提存货跌价准备12.44 亿元，影响归母净利润10.53 亿元。

财务指标方面，2023 年公司销售费用率10.70%，相较2022 年同期的12.17%下降1.47pp；管理费用率3.71%，相较2022 年同期的4.47%下降0.76pp；研发费用同比增长41.20%，占比营收9.47%，2022 年同期为7.10%，提升2.37pp。财务费用方面，2023 年为-7420 万元，2022 年同期为-1.28 亿元。2023 年经营性现金流净额16.19 亿元，相比2022 年同期增长171.93%，销售回款增长。公司各项财务指标运行良好。

分业务板块看：

标准肝素原料药业务实现营收9.97 亿元同比下滑10.12%，原料药业务占比持续下降至25%。

制剂业务实现营收27.72 亿元同比增长12.75%，从传统原料药供应商到国际无菌注射剂企业持续转型。其中制剂出口营收超过19 亿元同比增长25%以上，国内制剂借助肝素集采销售量同比增长超过25%。

CDMO 及其他业务收入1.54 亿元，同比增长9.58%。

注射剂国际化加速，树立美国注射剂市场龙头。2023 年公司10 个品种获得FDA 批准ANDA，包括普乐沙福注射液、盐酸布比卡因注射液等在美国市场份额超过1 亿美元品种；目前公司在美国市场已有50 多个产品运行，并持续推进南美、中北美、中亚、西亚、北非等20 多个国家地区注册销售，市场覆盖和产品数量的持续丰富为公司业绩长期增长提供充足动力。

推进大分子转型，生物类似药、复杂制剂进军规范市场。公司已形成抗凝血类、生殖类、内分泌类、罕见病类生物药技术平台，多肽类制剂有4 个产品美国审批中，1 个产品注册批生产完成、6 个产品前期研发中。同时推进4 个生物仿制药项目的研发，达成门冬/甘精/赖脯胰岛素、白蛋白紫杉醇等产品合作，我们预计胰岛素系列有望在2026 年获批，更多大分子项目将陆续迎来兑现。

盈利预测调整：肝素原料药产业发生较大变化，价格大幅下降，对公司核心业务产生负面影响，2023 年业绩中已经有所体现并进一步延续至2024Q1，2024 年收入利润预计将低于此前预测。我们预计肝素原料药价格有望自低位逐步改善，2025 年可能有较好恢复。

盈利预测与估值。预计2024-2026 年归母净利润分别为9.11 亿元、11.51 亿元、13.95 亿元，同比增长分别为NA，26.4%、21.1%，对应PE 分别为24X，19X，16X。我们长期看好公司发展，维持“买入”评级。

风险提示：注射剂海外获批不及预期风险，肝素原料销售不达预期风险，国内医保控费压力加剧风险，测算可能与实际存在误差的风险等。