点评事件：有友食品发布2020年中报，公司实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为5.45 亿元、1.29 亿元、1.17 亿元，分别同比+13.94%、+37.74%、+25.59%。其中Q2 营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为3.35 亿元、0.88 亿元、0.76 亿元，分别同比+39.86%、+82.01%、+58.35%。Q2 收入增速略超预期、利润增速超预期。
收入分析：泡椒凤爪恢复性高增、豆干花生等新品类增速强劲2020H1 公司实现营收5.45 亿元，同比+13.94%（Q1：-12.03%；Q2：+39.86%）。分产品来看，上半年泡椒凤爪销售4.59 亿元，同比+16.30%（Q1：-10.06%；Q2：+42.98%），非凤肉制品（含猪皮筋）0.48 亿元，同比+8.82%（Q1：-21%；Q2：+30%），豆干销售4795 万元，同比+14.91%（Q1：-17.50%；Q2：+52.87%），花生销售1123 万元，同比+14.91%（Q1：-30.60%；Q2：+39.06%），Q2 公司各品类环比改善明显，泡椒恢复性高增，新品类豆干、花生增速强劲。
分市场来看，上半年公司西南大本营销售增速良好，增长20.05%（Q1：-5.48%；Q2：+44.93%），华东、西北表现优异，分别增长19.36%和31.47%，环比改善也很明显，华南、东北等地收入增速为负，也和梳理当地渠道有关。
上半年合同负债同比增长23.06%，环比Q1 回落较多，主要是一季度订单供不应求，二季度满足订单后恢复正常增长有关，较去年同期相比，今年合同负债仍增长较多，这也为三季度收入提供一定保证。
利润分析：消化库存，毛利尚未受益于鸡价下行，疫情下市场投入减少，费用率降低
上半年毛利率34.57%，同比下滑2.4pct，其中Q1 下滑2.20pct，Q2下滑2.65pct，主要是公司二季度仍以消化去年年底高价囤货为主，尚未受益于鸡价下行的利好。上半年公司存货2.98 亿元（其中原材料2.85 亿元，较年初增加8000 万），同比增长118%、环比继续增长，公司为应对国际形势变化及鸡价变化，提前储备了部分猪蹄筋、凤爪原材料，为生产供应的稳定提供保障。
2020H1 公司归母净利润1.29 亿元，同比+37.74（Q1：-9.53%；Q2：+82.01%），Q2 利润增速提升明显，一方面是税金和销售费用下降抵消毛利率的下降，另外投资收益和政府补助增长较多，刨除政府补助等一次性因素，扣非利润同比增长在58.35%。上半年公司期间费用率11.94%，同比下滑0.92pct，其中销售费用率下滑2.26pct，主要是上半年受疫情影响，促销费用和市场投入减少。
短期展望：下半年疫情影响消除，成本有望迎来下行周期-下半年疫情影响消除，收入有望恢复正常增长。2020 年Q1，公司受疫情影响，部分地区运输不便及断货等影响，收入表现不佳，Q2 销售迎来恢复性增长。展望下半年，我们认为随着疫情影响基本消除，收入增速有望恢复到双位数的正常增长。
成本将迎来下行周期。2018 年下半年以来，由于环保因素影响，鸡价步入上升周期，我们以白条鸡价格从2018 年8 月的14.33 元/公斤涨至2019 年11 月的20.58 元/公斤，涨幅达44%，之后鸡价步入下行周期，其中2020 春节后白条鸡价格维持在17 元/公斤左右。我们认为未来随着养殖景气周期向下，畜禽价格2020 年有望高位回落，2021、2022年持续下降。公司毛利率34.66%，未来成本下降将为盈利带来较大弹性。
长期展望：扩品类拓市场，全国化企业初具雏形扩品类：目前公司核心品类为泡椒凤爪，销售占比高。近年来公司加大研发投入，积极储备新兴品类，如竹笋、豆干、皮筋等，以每年研发2 只、储备2 只、推出2 只新品的策略，进行新品开拓。未来随着新品的面世，收入结构有望更加丰富。
拓市场：目前公司销售区域主要在川渝地区，渠道已经下沉至县级城市，通路完善地区下沉至镇级市场。近年来公司加强华东和华南两大潜力的开拓，进行人力资源补充和渠道拓宽，逐步从KA 扩充至流通和线上等渠道。未来随着新市场的不端开拓，有望为收入贡献更多增量。
盈利预测与评级：
Q2 随着疫情缓解，公司环比改善明显，未来成本也步入下行周期，我们认为公司后续收入利润增速有望企稳。长期来看，公司布局新品类、开拓新市场，这将为公司未来助力。
考虑到未来食品行业处于上升阶段，目前食品股受到资金青睐，参考盐津铺子、洽洽食品等零食公司PE（2020E）均在40 倍以上，综合考虑有友所处行业及公司所处发展阶段。我们按照有友食品2021 年业绩给予28X 估值，预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.84 元（上调）、1.00 元（上调）、1.18 元（上调），一年目标价28 元，维持公司“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动；销售环境恶化；原材料等成本快速上升；食品安全问题等。
