事件：公司发布 2023 年年度报告。23 年公司营收 359.70 亿元，同比+9.63%；归母净利润为-4.57 亿元，同比由盈转亏（去年同期为5.14 亿元）；扣非后归母净利润为-5.03 亿元，同比由盈转亏（去年同期为5.20 亿元）。单季度来看，23Q4 公司营收90.78 亿元，同比-2.29%；归母净利润-4.97 亿元，同比由盈转亏（去年同期为1.64 亿元）；扣非后归母净利润为-4.81 亿元，同比由盈转亏（去年同期为1.66 亿元）。

23 年公司营收稳定增长&业绩同比转亏。2023 年公司业绩下滑的原因主要系下游养殖业景气度低，消费需求恢复不及预期，公司投资亏损及计提资产减值损失等。23 年公司综合毛利率3.98%，同比-2.04pct；期间费用率为4.42%，同比+0.12pct。单季度来看，23Q4 公司综合毛利率0.81%，同比-5.28pct；期间费用率为+4.26%，同比+0.32pct。

饲料销量同比增长近8%，禽料增长突出。23 年公司饲料业务收入164.70 亿元，同比+5.29%；毛利率8.42%，同比+0.62pct；饲料外销量达430.52 万吨，同比+7.88%，其中猪料、禽料、反刍料销量分别为155.65 万吨、184.95 万吨、74.21 万吨，同比分别为-0.1%、+22.7%、+0.9%，结构占比分别为36.2%、43.0%、17.2%。公司饲料销量保持增长状态，增速优于行业水平。23 年下游养殖业全面亏损，叠加上游原材料价格震荡，饲料利润空间承压，低效产能持续出清。

公司从技术、采购、运营等多个方面降本增效，未来有望逐步发挥相对成本优势，市占率或将进一步提升。2024 年公司计划对外实现10%以上的饲料销量增幅。

肉禽产能稳步扩张，食品业务保持增长。23 年公司禽产业收入112.12 亿元，同比+20.77%；毛利率0.62%，同比-3.66pct。1）养殖端：公司继续扩大父母代鸡养殖规模，新厂力争迅速满产；商品代肉鸡养殖规模始终跟随屠宰端稳步扩张；公司屠宰环节毛鸡自供比例超过90%。养殖成绩方面，23 年公司养殖料肉比下降至1.55、欧指提升至415。2）屠宰端：23 年公司控参股合计年屠宰产能超11 亿羽；合计屠宰白羽肉鸡8.1 亿羽，同比+13%；合计产销分割品212 万吨，同比+14%。在23 年白鸡下游消费需求不及预期，行业屠宰环节陷入亏损的背景下，公司屠宰企业保持较高的存货周转速度，并通过“多品牌策略”加速开拓肉鸡分割品销售渠道。24 年公司白鸡屠宰量目标为超过8.6 亿羽。3）食品业务：新项目迅速扩大基础产销规模，23 年公司控参股合计产销熟食调理品3.2 万吨，同比+19%。

生猪养殖结构优化，力争稳健穿越行业低谷。23 年公司猪产业收入25.76 亿元，同比+25.19%；毛利率-9.23%，同比-13.15pct。23 年生猪养殖行业整体低迷，产能去化与消费恢复速度均不及预期。公司生猪业务严控总体养殖规模、优化内部养殖结构、加强猪场管理、推动过程绩效管理体系。23 年公司控参股合计出栏生猪116 万头，同比+18.4 万头，同比+18.9%，其中肥猪91 万头、仔猪21 万头、种猪4 万头。24 年公司生猪外销出栏目标为120-140 万头，同比增长3.45%至20.69%。

投资建议： 公司为产业链一体化企业，受益于下游存栏提升趋势，饲料业务增长可观，业绩贡献可期；肉禽和生猪业务为公司业绩提供弹性空间。考虑到短期内终端肉类消费需求有待复苏，我们下调公司2024-2026 年归母净利润预测至4.84 亿元、9.95 亿元、13.17 亿元；EPS 分别为0.53 元、1.08 元、1.43元，对应PE 为14、7、5 倍，维持“推荐”评级。

风险提示： 动物疫病的风险；原材料价格大幅波动的风险；环保、养殖等方面政策变化的风险；自然灾害的风险；食品安全的风险等。