2018 年中报披露落下帷幕，重点公司经营和股价表现各异。在担忧消费景气度下行的背景下，投资者针对重点品牌公司中报的三张表，多维度寻找瑕疵、提出质疑，试图了解消费景气变化、各家公司经营趋势。

总结投资者提出的问题，主要集中在：①利润表：Q2 收入增速较Q1 明显放缓，扣非净利润不达预期，上半年净开店不达预期影响明年增速确定性等；②现金流量表：经营性现金流不理想；③资产负债表：存货规模和周转情况。

本篇中报总结，我们核心为您解答以上问题，拆解行业景气和个股表现，主要有两个方面的结论：

一方面，受宏观经济环境的影响，服装景气度有所承压，但较为优质的公司仍处于较为良性的经营过程。消费景气下行对报表带来多大影响仍需紧密跟踪，主要体现在三个方面。

第一，2018Q2 增速较Q1 放缓，虽与二季度天气、电商等因素波动有关，但也反映出零售端承压，未来应该紧密跟踪Q3/Q4 收入增速趋势，重点关注终端零售、同店增长量两大指标。

第二，2018H1，新开店总体偏弱，有外延开店潜力和计划的公司若全年开店明显不达预期 会影响2019 年的业绩表现，但目前看这些公司均有较为明确的下半年开店落地计划。因此，我们需要通过三季报和年报继续验证开店情况。

第三，部分公司经营性现金流变差，虽然大部分能通过合理原因解释，但也确实存在受到消费承压的影响，具体影响比重较难拆分，未来现金流量表的表现仍需紧密观察。

另一方面，上半年一些指标也反映出各家潜在龙头公司不断优化经营模式、提高运营效率、拓展发展空间的努力和尝试。

分析净开店的情况，虽然有些公司净开店指标偏低，但是相关公司并不是没有开新店，而是在开店的同时也做了一定的关店，本质反映渠道结构在优化和调整。

存货、经营性现金流变动的合理解释原因，很大程度体现出公司优化经营模式、拓展业务发展空间的尝试和努力，包括拓展新品牌所带来的备货；优化供应链管理能力，不断尝试错峰采购，提前储备重要原材料等；优化终端运营能力，追单补单等模式推广。

风险因素

1. 宏观经济增速放缓导致终端消费疲软；

2. 品牌公司产品能力和运营效率提升低于预期。

投资建议

2018Q2 增速低于预期，2018H1 整体表现尚可。整体而言，2018H1 收入仍然延续了2017H2 的优异表现，但2018Q2 收入增速低于预期。从往年来看，品牌服装公司Q2 普遍为全年收入占比较低的季度，以2015 年为例（春节较晚，与2018 年相似），森马服饰、七匹狼、罗莱生活、富安娜Q2 收入占比均不到20%。从这个角度出发，上半年（春夏装）往往是各家品牌服装公司积极投入尝试的阶段，单单Q2 增速放缓对全年业绩的影响可能会有小幅的削弱。

我们认为，纺服行业告别了上半年的行业性基本面复苏和估值修复，已经回归到了寻找自下而上结构性α机会的时段。2018H2 秋冬装表现如何目前仍然存在不确定性。如若整体行业表现不佳，这将会对优质公司盈利增长产生一定的不利影响。但相比而言，预计优质公司仍然能够维持同店正增长表现，并且保持谨慎开店，这有利于加速行业集中度的提升，推动龙头公司实现飞越。

结合下半年及未来几年预期，建议自下而上寻找业绩确定性较高增长、且估值具备性价比的龙头标的。1. 业绩高确定性高增长且估值较低的标的，太平鸟、江南布衣；2. 推荐运动板块龙头，安踏体育龙头地位明确、持续稳健增长，李宁短期业绩高弹性增长；3. 潜在高端龙头，安正时尚、歌力思、比音勒芬。